Alpha Bank – Η απόσταση από την επενδυτική βαθμίδα και οι καταλύτες για την επιστροφή

Η ισχυρή ανάκαμψη της οικονομικής δραστηριότητας, το δεύτερο τρίμηνο του έτους, σε συνδυασμό τόσο με την καλύτερη του αναμενομένου επίδοση του τουρισμού, κατά τους θερινούς μήνες, (με τις αφίξεις τουριστών τον Αύγουστο του 2021 να φθάνουν στο 60% των αφίξεων του Αυγούστου του 2019), όσο και με τη διαφαινόμενη επιμήκυνση της τουριστικής περιόδου, κατά τους φθινοπωρινούς μήνες, (με τον Σεπτέμβριο και τον Οκτώβριο να καταγράφουν αύξηση στις αφίξεις στον Διεθνή Αερολιμένα Αθηνών κατά 105,5% και 125% σε σχέση με τους αντίστοιχους μήνες του 2020), δημιουργούν προσδοκίες για έναν υψηλό ρυθμό μεγέθυνσης για το 2021.

Αυτό αναφέρεται στο εβδομαδιαίο δελτίο οικονομικών εξελίξεων της Alpha Bank στο οποίο προστίθεται ότι, η Ευρωπαϊκή Επιτροπή στις φθινοπωρινές προβλέψεις της αναθεώρησε επί τα βελτίω την εκτίμησή της για τον ρυθμό μεγέθυνσης για το 2021 σε 7,1% από 4,3%, σύμφωνα με τις καλοκαιρινές προβλέψεις της, ως απόρροια της αναμενόμενης ισχυρής ανάκαμψης τόσο της ιδιωτικής κατανάλωσης, όσο και των επενδύσεων, λόγω της αναμενόμενης εισροής πόρων από το Ταμείο Ανάκαμψης, κατά το δεύτερο εξάμηνο του έτους, καθώς και τα επόμενα έτη.

Επιπροσθέτως, σημαντικός παράγοντας που αναμένεται να καταστήσει τη χώρα ελκυστικό επενδυτικό προορισμό αποτελεί η αναβάθμιση της πιστοληπτικής ικανότητας της ελληνικής οικονομίας μέσα στην επόμενη διετία και ειδικότερα η επιστροφή της στην επενδυτική βαθμίδα.

Πιστοληπτική αξιολόγηση

Η βελτίωση του αξιόχρεου της χώρας και η όσο το δυνατόν γρηγορότερη επίτευξη επενδυτικής βαθμίδας αναμένεται να προσδώσει σημαντικά οφέλη στην ελληνική οικονομία, μειώνοντας περαιτέρω το κόστος δανεισμού της, ενισχύοντας τη βιωσιμότητα του χρέους και διευκολύνοντας τη συμμετοχή των τίτλων του Ελληνικού Δημοσίου στο πρόγραμμα αγοράς ομολόγων και μετά τη λήξη του έκτακτου προγράμματος αγοράς στοιχείων ενεργητικού λόγω πανδημίας (PEPP) της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας, το οποίο αναμένεται να παραμείνει σε ισχύ τουλάχιστον μέχρι τον Μάρτιο του 2022.

Δύο διαβαθμίσεις μακριά

Η τρέχουσα πιστοληπτική αξιολόγηση της Ελλάδας την κατατάσσει δύο διαβαθμίσεις μακριά από την επενδυτική βαθμίδα, σύμφωνα με την Standard & Poors και την Fitch (BB), με θετικές και σταθερές προοπτικές αντίστοιχα, ενώ, σύμφωνα με τη Moody’s, η ελληνική οικονομία απέχει τρεις διαβαθμίσεις μέχρι την επενδυτική βαθμίδα, με σταθερές προοπτικές. Οι καταλύτες που αναμένεται να συμβάλλουν, κατά το επόμενο χρονικό διάστημα, στην ταχύτερη επιστροφή της χώρας στην επενδυτική βαθμίδα, συμβάλλοντας στην προσέλκυση επενδύσεων, την εγκαθίδρυση ενός κλίματος εμπιστοσύνης και τη δημιουργία ενός φιλικού προς την επιχειρηματικότητα περιβάλλοντος, είναι οι ακόλουθες.

Πρώτον, η διαφαινόμενη επίτευξη υψηλών ρυθμών μεγέθυνσης του πραγματικού ΑΕΠ τα επόμενα δύο έτη, σε συνδυασμό αφενός με τις μέτριας έντασης και πιθανότατα παροδικές πληθωριστικές πιέσεις, αναμένεται να αυξήσουν περαιτέρω το ονομαστικό ΑΕΠ. Η άνοδος του ονομαστικού ΑΕΠ, σε συνδυασμό με τα χαμηλά ονομαστικά επιτόκια τα επόμενα έτη, εκτιμάται ότι θα βοηθήσουν σημαντικά στην αποκλιμάκωση του λόγου χρέους προς ΑΕΠ.

Ο λόγος χρέους προς ΑΕΠ αυξήθηκε σημαντικά, υπερβαίνοντας το 200% (206,3%), εξαιτίας:

(i) της ραγδαίας πτώσης της οικονομικής δραστηριότητας (-9,8% σε ονομαστικούς όρους), με αποτέλεσμα η διαφορά των ονομαστικών επιτοκίων από τον ονομαστικό ρυθμό μεγέθυνσης (snowball effect) να συμβάλλει θετικά στην άνοδο του χρέους, και
(ii) της ισχυρής επεκτατικής δημοσιονομικής παρέμβασης για τον περιορισμό των αρνητικών επιπτώσεων της πανδημίας και τα περιοριστικά μέτρα που επιβλήθηκαν, γεγονός που δημιούργησε πρωτογενές δημοσιονομικό έλλειμμα σε όρους ενισχυμένης εποπτείας (-7,5%).

Ωστόσο, σύμφωνα με τις προβλέψεις του Υπουργείου Οικονομικών (Προσχέδιο Προϋπολογισμού 2022), ο λόγος χρέους προς ΑΕΠ θα επανέλθει σε καθοδική τροχιά από το τρέχον έτος και μετά.

Συγκεκριμένα, το χρέος εκτιμάται ότι θα φτάσει το 197,9% του ΑΕΠ το 2021 και το 190,4% του ΑΕΠ το 2022. Η Ευρωπαϊκή Επιτροπή προβλέπει επίσης μία καθοδική πορεία του λόγου χρέους προς ΑΕΠ, αλλά με μικρότερη κλίση (2021: 202,9%; 2022: 196,9%). Παρά την εκτίμηση για πρωτογενές έλλειμμα της τάξης του -7,7% το 2021, ο λόγος χρέους προς ΑΕΠ θα συμπιεστεί, ως απόρροια της μειωτικής επίδρασης που αναμένεται να έχει το snowball effect, λόγω της ισχυρής μεγέθυνσης του ονομαστικού ΑΕΠ. Το 2022, η καθοδική πορεία του χρέους προβλέπεται να συνεχιστεί, αφενός λόγω της συνεχιζόμενης οικονομικής μεγέθυνσης και αφετέρου λόγω της σταδιακής επαναφοράς των δημόσιων οικονομικών σε καθεστώς δημοσιονομικής πειθαρχίας, με συρρίκνωση του ελλείμματος σε -0,9% του ΑΕΠ το 2022, ενώ από το 2023 και έπειτα προβλέπεται σταδιακή επιστροφή σε καθεστώς πρωτογενών πλεονασμάτων.

Δεύτερον, η περαιτέρω συρρίκνωση του δημοσίου χρέους, μέσω της χρήσης του ταμειακού διαθεσίμου ασφαλείας (cash buffer) για την αποπληρωμή ομολόγων που κατέχουν επίσημοι φορείς, το οποίο αναμένεται να έχει θετικές δευτερογενείς επιπτώσεις στο επενδυτικό κλίμα, λόγω της ταχύτερης σύγκλισης του χρέους του Ελληνικού Δημοσίου με το χρέος άλλων χωρών της νότιας Ευρώπης (Χρέος Ιταλίας 2020: 155,6% του ΑΕΠ).

Τρίτον, η εμπροσθοβαρής υλοποίηση έργων που σχετίζονται με το Ταμείο Ανάκαμψης και Ανθεκτικότητας (RRF) αναμένεται να προσδώσει νέα δυναμική στην αναπτυξιακή προσπάθεια της χώρας και να σηματοδοτήσει την προσήλωση της κυβέρνησης στην απρόσκοπτη εφαρμογή των επενδυτικών σχεδίων που περιλαμβάνονται στο Εθνικό Σχέδιο Ανάκαμψης και Ανθεκτικότητας.

Τέταρτον, η υιοθέτηση βασικών οριζόντιων διαρθρωτικών μεταρρυθμίσεων (όπως, η επιτάχυνση της απονομής της δικαιοσύνης και των διαδικασιών επίλυσης διαφορών και η επίτευξη σταθερού φορολογικού καθεστώτος) αναμένεται να συμβάλλουν στη δημιουργία ενός θεσμικού περιβάλλοντος ευνοϊκού προς την επιχειρηματικότητα και στην προσέλκυση κεφαλαίων από το εξωτερικό.

Πληθωρισμός, Υποτίμηση και Πολιτική επιτοκίων στην τουρκική οικονομία

Η οικονομία της Τουρκίας ήταν από τις ελάχιστες εξαιρέσεις, μεταξύ των οικονομιών των κρατών-μελών του ΟΟΣΑ, που κατέγραψε θετικό, ετήσιο ρυθμό μεγέθυνσης το 2020 (1,8%). Παράλληλα, σημείωσε τη δεύτερη ισχυρότερη επίδοση μεταξύ των χωρών της ομάδας G20, υστερώντας μόνο έναντι της Κίνας. Η αντιμετώπιση της πανδημικής κρίσης από την πλευρά των αρχών επικεντρώθηκε, εκτός από τη δημοσιονομική στήριξη, στη χαλαρή νομισματική πολιτική και την πιστωτική επέκταση. Σύμφωνα με την Παγκόσμια Τράπεζα (Turkey Economic Monitor, April 2021), η δημοσιονομική στήριξη ήταν ανάλογη κρατών όπως οι ΗΠΑ, η Αυστραλία και ο Καναδάς, καθώς ανήλθε περίπου στο 12% του ΑΕΠ, συμπεριλαμβανομένων των αναβολών πληρωμών φορολογικών και λοιπών υποχρεώσεων. Παράλληλα, η αύξηση των πιστώσεων προς τα νοικοκυριά και τις επιχειρήσεις συνέβαλλε καθοριστικά στην οικονομική επίδοση της Τουρκίας. Αναφέρεται χαρακτηριστικά ότι η αύξηση των πιστώσεων των εμπορικών τραπεζών προς τον ιδιωτικό τομέα ήταν της τάξης του 29%, κατά μέσο όρο, το 2020. Οι πιστώσεις προς τις μη χρηματοπιστωτικές επιχειρήσεις αυξήθηκαν κατά 26% και προς τα νοικοκυριά κατά 35%, με τα στεγαστικά και τα καταναλωτικά δάνεια να αυξάνονται κατά 28% και 41%, αντίστοιχα, κατά μέσο όρο.

Εξίσου καλές ήταν οι επιδόσεις που κατέγραψε και στο πρώτο μισό του τρέχοντος έτους, αφού το θετικό αποτέλεσμα βάσης (base effect), η άνοδος των εξαγωγών και η διατήρηση της ισχυρής πιστωτικής επέκτασης οδήγησαν σε διψήφια αύξηση του ΑΕΠ, στο δεύτερο τρίμηνο του 2021 (21,7%), έναντι ανόδου κατά 7,2%, το πρώτο τρίμηνο. Από τον Μάιο και μετά, η επιτάχυνση του εμβολιαστικού προγράμματος οδήγησε στη χαλάρωση των περιοριστικών μέτρων και, επομένως, στην ανάκαμψη της εγχώριας ζήτησης. Επιπλέον, οι εξαγωγές ενισχύθηκαν από την ισχυρή άνοδο της εξωτερικής ζήτησης -κυρίως από τις χώρες της Ευρωπαϊκής Ένωσης- και την υποτίμηση του εγχώριου νομίσματος. Σύμφωνα με τις πρόσφατες προβλέψεις του ΔΝΤ (World Economic Outlook, October 2021), το ΑΕΠ αναμένεται να αυξηθεί κατά 9,0% το 2021. Ωστόσο, η πρόσφατη επιδείνωση ορισμένων μακροοικονομικών μεγεθών, όπως ο πληθωρισμός, αλλά και οι αυξανόμενες αβεβαιότητες που προκύπτουν, λόγω των πολιτικών και γεωπολιτικών εντάσεων, θέτουν υπό αμφισβήτηση την επίτευξη ισχυρών ρυθμών οικονομικής μεγέθυνσης.

Αντισυμβατική νομισματική πολιτική και στο μεταπανδημικό τοπίο

Η τουρκική λίρα έχει διολισθήσει κατά 28,7% έναντι του ευρώ και κατά 38,7% έναντι του δολαρίου, από την αρχή του έτους (Γράφημα 5). Η αντισυμβατική νομισματική πολιτική που ακολουθείται, δηλαδή η μείωση του βασικού επιτοκίου έναντι της αύξησής του, όταν ο πληθωρισμός υπερβαίνει κατά πολύ τον στόχο του 5% και, παράλληλα, ο ρυθμός μεγέθυνσης της οικονομίας είναι υψηλός, εγείρει έντονες ανησυχίες στους συμμετέχοντες στις αγορές, προκαλώντας απώλεια εμπιστοσύνης προς το νόμισμα της χώρας. Η υποτίμηση της λίρας τροφοδοτεί τις πληθωριστικές πιέσεις, οι οποίες εντείνονται από την άνοδο των τιμών της ενέργειας, παγκοσμίως.

Παρά ταύτα, η κεντρική τράπεζα της Τουρκίας (TCMB) προέβη στις 21 Οκτωβρίου σε μείωση του βασικού επιτοκίου (1 week repo) κατά 200 μονάδες βάσης, στο 16%. Πρόκειται για τη δεύτερη μείωση εντός του 2021, γεγονός που αιφνιδίασε τους συμμετέχοντες στις αγορές, καθώς ο υψηλός πληθωρισμός και η υποτιμημένη λίρα δεν προϊδέαζαν για μία τέτοια εξέλιξη. Η μείωση του βασικού επιτοκίου είναι συνέχεια της απομάκρυνσης, στις 20 Μαρτίου του 2021, του διοικητή της TCMB, σε διάστημα μόλις τεσσάρων μηνών από την τοποθέτησή του, μία ημέρα μετά την απόφαση αύξησης κατά 2 ποσοστιαίες μονάδες του βασικού επιτοκίου της TCMB στο 19%.

Στο μεταπανδημικό τοπίο, η νομισματική πολιτική διατηρεί το προπανδημικό της πρότυπο, δηλαδή της μείωσης του βασικού επιτοκίου, η οποία συμπαρασύρει προς τα κάτω τα επιτόκια των εμπορικών τραπεζών και μέσω της πιστωτικής επέκτασης επιτυγχάνεται αύξηση των επενδύσεων και οικονομική μεγέθυνση.

Σύμφωνα, όμως, με τα πιο πρόσφατα στοιχεία, τον Οκτώβριο του 2021, ο Δείκτης Τιμών Καταναλωτή αυξήθηκε κατά 19,9% σε ετήσια βάση, ενώ ο δομικός πληθωρισμός διαμορφώθηκε σε 16,8%, γεγονός που αποδεικνύει την πληθωριστική επίδραση των τιμών της ενέργειας. Επιπλέον, ο Δείκτης Τιμών Παραγωγού αυξήθηκε κατά 46,3%, η οποία είναι η μεγαλύτερη ετήσια αύξηση από το 2002. Όσον αφορά στο διάστημα Ιανουαρίου-Οκτωβρίου, ο πληθωρισμός αυξήθηκε κατά 17,6%, κατά μέσο όρο, σε σύγκριση με το αντίστοιχο διάστημα του 2020. Από τις επιμέρους κατηγορίες, αξίζει να σημειωθεί η αύξηση κατά 21,8% στην κατηγορία διατροφή και μη αλκοολούχα ποτά, η οποία αντιπροσωπεύει περίπου το 26% του Γενικού Δείκτη.

Οι έντονες πληθωριστικές πιέσεις, μεταξύ άλλων, καθιστούν την οικονομική ανάκαμψη της Τουρκίας εύθραυστη, αφού μειώνουν σημαντικά την αγοραστική δύναμη των νοικοκυριών, υπονομεύοντας την εγχώρια ζήτηση. Επιπλέον, ο υψηλός πληθωρισμός πλήττει κυρίως τα χαμηλά εισοδήματα, καθώς, για την αγορά της ίδιας μονάδας προϊόντος, υποχρεώνονται να δαπανήσουν μεγαλύτερο μέρος του εισοδήματός τους σε σύγκριση με τα μεσαία και τα ανώτερα εισοδήματα. Συνεπώς, η άνοδος του πληθωρισμού αναμένεται να επιτείνει μία χρόνια διαρθρωτική αδυναμία της τουρκικής οικονομίας, δηλαδή το μεγάλο χάσμα μεταξύ υψηλών και χαμηλών εισοδηματικών κλιμακίων. Παρά την επίτευξη ισχυρών ρυθμών οικονομικής μεγέθυνσης την περασμένη δεκαετία (2010-2019: 5,9%, κατά μέσο όρο), ο Δείκτης Εισοδηματικής Ανισότητας (Gini coefficient) αυξήθηκε από τις 38,8 μονάδες το 2010 στις 41,9 μονάδες το 2019, γεγονός που αντανακλά διεύρυνση της ανισότητας. Επιπλέον, σε όρους δολαρίου, το κατά κεφαλήν ΑΕΠ, το οποίο αυξανόταν σταθερά μέχρι το 2013, υποχώρησε αισθητά, τα τελευταία έτη, βυθίζοντας στη φτώχεια, την τελευταία διετία, πάνω από 3 εκατ. πολίτες, σύμφωνα με στοιχεία της Παγκόσμιας Τράπεζας (Economist, “As the lira tanks, so does the stock of Turkey’s president”, October, 2021).

Στις 18 Νοεμβρίου, θα πραγματοποιηθεί η επόμενη συνεδρίαση της TCMB, με την πλειονότητα των συμμετεχόντων στις αγορές να έχει προεξοφλήσει περαιτέρω μείωση του βασικού επιτοκίου. Σε περίπτωση επαλήθευσης των εκτιμήσεων, η λίρα αναμένεται να αντιμετωπίσει νέες πιέσεις και ο Δείκτης Τιμών Καταναλωτή να παραμείνει στα τρέχοντα ή και σε υψηλότερα επίπεδα. Οι προσπάθειες ανάσχεσης της πτώσης της λίρας μέσω παρεμβάσεων της TCMB (πωλήσεις ευρώ και δολαρίων) δεν έχουν κατορθώσει να σταθεροποιήσουν το νόμισμα της χώρας, δεδομένων και των πεπερασμένων συναλλαγματικών διαθεσίμων. Ενδεχομένως, μία ενδεδειγμένη πολιτική προκειμένου να μετριαστούν οι πληθωριστικές πιέσεις θα ήταν η αλλαγή της τρέχουσας νομισματικής πολιτικής, δηλαδή η αύξηση του βασικού επιτοκίου. Παρά το γεγονός ότι η οικονομική προσέγγιση του προέδρου της Τουρκίας αποδυναμώνει επί του παρόντος το συγκεκριμένο σενάριο, η αυξανόμενη κοινωνική δυσαρέσκεια, ως απόρροια της διατήρησης του γενικού επιπέδου των τιμών σε τόσο υψηλά επίπεδα, δεν αποκλείεται να υποχρεώσει τη μεταστροφή της νομισματικής πολιτικής.