Στουρνάρας: Αβεβαιότητα από την ουκρανική κρίση – Σωστή μέχρι τώρα η στάση της ΕΚΤ

«Αυτό που παρατηρούμε σήμερα είναι πληθωρισμός που προέρχεται ως επί το πλείστον από την πλευρά της προσφοράς. Για την ακρίβεια, η επιτάχυνση του πληθωρισμού αντανακλά κυρίως δύο αλληλένδετες διαταραχές από την πλευρά της προσφοράς» υπογράμμισε ο διοικητής της Τράπεζας της Ελλάδας, Γιάννης Στουρνάρας στο Σεμινάριο Υψηλού Επιπέδου EUROFI 2022, που διοργανώθηκε στο Παρίσι σε συνεργασία με τη γαλλική Προεδρία του Συμβουλίου της ΕΕ.

Ο κ. Στουρνάρας τόνισε ότι «στην πραγματικότητα, είχαμε μια σειρά από πανδημικές διαταραχές, στη συνέχεια μια ενεργειακή κρίση και, τέλος, έχουμε την εισβολή της Ρωσίας στην Ουκρανία, η οποία, όσον αφορά τις οικονομικές της επιπτώσεις, είναι επίσης μια διαταραχή από την πλευρά της προσφοράς».

Αναφερόμενος στις επιπτώσεις, είπε ότι βραχυπρόθεσμα, λειτουργούν προς την κατεύθυνση του στασιμοπληθωρισμού, αλλά μεσοπρόθεσμα οδηγούν σε αποπληθωρισμό, σε συνάρτηση βεβαίως με την αποκλιμάκωση της αβεβαιότητας. «Επί του παρόντος, δεν γνωρίζουμε πότε και πώς θα επιλυθεί η ουκρανική κρίση, επομένως πρέπει να τηρήσουμε μια προσεκτική στάση» είπε χαρακτηριστικά, και πρόσθεσε:

Αυτές οι δυσλειτουργίες και διαταραχές από την πλευρά της προσφοράς που παρατηρούμε, σε συνδυασμό με τις υποστηρικτικές νομισματικές και δημοσιονομικές πολιτικές μας, έχουν διαμορφώσει συνθήκες υπερβάλλουσας ζήτησης σε σχέση με την προσφορά.

Αυτό έχει συμβεί όχι μόνο στη ζώνη του ευρώ, αλλά και σε μεγάλο μέρος του κόσμου, συμπεριλαμβανομένων των ΗΠΑ, οι οποίες έχουν υιοθετήσει πολύ μεγαλύτερης κλίμακας μέτρα δημοσιονομικής τόνωσης της οικονομίας από ό,τι εμείς. Η υπερβάλλουσα ζήτηση έχει ωθήσει ανοδικά τις τιμές των ενεργειακών προϊόντων, όπως του πετρελαίου και του φυσικού αερίου. Οι τιμές του φυσικού αερίου έχουν επίσης επηρεαστεί πολύ από την εισβολή της Ρωσίας στην Ουκρανία και είναι πιθανόν να αυξηθούν ακόμη περισσότερο στο μέλλον. Αυτός είναι ο λόγος για τον οποίο οι προαναφερθείσες διαταραχές από την πλευρά της προσφοράς είναι αλληλένδετες.

Δεν είναι τυχαίο ότι η διαταραχή της τιμής του πετρελαίου συνέπεσε χρονικά με την πανδημική διαταραχή. Βεβαίως, όσο πλησιάζουμε στο τέλος της πανδημίας, τα προβλήματα στις αλυσίδες εφοδιασμού θα μειώνονται – μια διαδικασία που έχει ήδη ξεκινήσει. Σε συνδυασμό με τη σταδιακή εξάλειψη της πλεονάζουσας ζήτησης, η ενεργειακή κρίση αναμένεται να αποκλιμακωθεί.

Ωστόσο, η ουκρανική κρίση και η επίλυσή της είναι πιθανόν να καθυστερήσουν αυτή την εξέλιξη.

Λαμβάνοντας υπόψη αυτή την κατάσταση, οι μακροοικονομικές προβολές της ΕΚΤ και οι προβλέψεις όλων των μεγάλων χρηματοπιστωτικών οργανισμών, τις οποίες γνωρίζω, δείχνουν ότι ο πληθωρισμός των τιμών καταναλωτή θα συγκλίνει προς το 2% τα δύο επόμενα χρόνια.

Επίσης, οι δείκτες προσδοκιών για τον πληθωρισμό, όπως το επιτόκιο των συμφωνιών ανταλλαγής που συνδέονται με τον πληθωρισμό (ILS) μετά από πέντε έτη και για ορίζοντα πέντε ετών, καθώς και η απόδοση του δεκαετούς ομολόγου αναφοράς στη ζώνη του ευρώ, συνάδουν με το μεσοπρόθεσμο στόχο μας για πληθωρισμό 2%.

Τέλος, δεν υπάρχουν μέχρι στιγμής ενδείξεις για σημαντικές δευτερογενείς επιπτώσεις στην αγορά εργασίας.

Συνοψίζοντας, ο πληθωρισμός θα παραμείνει αυξημένος επί μεγαλύτερο διάστημα από όσο εκτιμούσαμε, αλλά αναμένεται να υποχωρήσει σε επίπεδα συμβατά με το στόχο μας για τη σταθερότητα των τιμών μεσοπρόθεσμα.

Όπως γνωρίζετε, η νομισματική πολιτική δεν είναι κατάλληλη για την αντιμετώπιση διαταραχών από την πλευρά της προσφοράς. Μπορεί να το κάνει, αλλά με υψηλό κόστος σε όρους προϊόντος και απασχόλησης.

Κατά την άποψή μου, έχουμε επιλέξει μέχρι τώρα το σωστό δρόμο για τη νομισματική πολιτική. Ασφαλώς στις επόμενες συναντήσεις μας θα συνεχίσουμε να εξετάζουμε τα διαθέσιμα στοιχεία, ιδιαίτερα τις οικονομικές και χρηματοπιστωτικές συνέπειες της ουκρανικής κρίσης. Αν χρειαστεί, δεν θα διστάσουμε να αποφασίσουμε τα επόμενα βήματα για την ομαλοποίηση της νομισματικής πολιτικής.

Σχετικά με την πράσινη μετάβαση που αναφέρατε: Αυτή είναι μία από τις μεγάλες τάσεις (megatrends) που παρατηρούμε. Παράλληλα όμως παρατηρούμε και πολλές άλλες μεγάλες τάσεις, όπως ο ψηφιακός μετασχηματισμός και η γήρανση του πληθυσμού. Δεν έχω καμία αμφιβολία ότι, μεσοπρόθεσμα, η πράσινη ενέργεια θα οδηγήσει σε χαμηλότερες τιμές ενέργειας σε σύγκριση με τα ορυκτά καύσιμα, βραχυπρόθεσμα όμως υπάρχει ένα κόστος μετάβασης, το οποίο συνδέεται με το γεγονός ότι δεν έχουμε ακόμη εξασφαλίσει επαρκείς δυνατότητες αποθήκευσης της παραγόμενης πράσινης ενέργειας.

Γι’ αυτό εξαρτώμαστε τόσο πολύ από το φυσικό αέριο.

Κατά συνέπεια, βραχυπρόθεσμα η μετάβαση στην πράσινη ενέργεια θα προκαλέσει μεταβολή των σχετικών τιμών, η οποία θα αυξήσει το γενικό επίπεδο των τιμών.

Επιτρέψτε μου πρώτα να σας διαβεβαιώσω ότι το Διοικητικό Συμβούλιο θα κάνει «ό,τι χρειαστεί» για να επιτύχει το μεσοπρόθεσμο στόχο μας για τις τιμές. Συνεπώς, αν δούμε ότι οι προοπτικές του πληθωρισμού υποδηλώνουν υπέρβαση του στόχου μας μεσοπρόθεσμα, θα ενεργήσουμε αναλόγως το Μάρτιο ή αργότερα. Οπωσδήποτε όμως θα εξετάσουμε προσεκτικά τα διαθέσιμα στοιχεία, γιατί δεν θέλουμε να επαναλάβουμε τα λάθη του παρελθόντος και να προβούμε σε πρόωρη συσταλτική μεταβολή της νομισματικής πολιτικής, ιδίως όταν βρισκόμαστε αντιμέτωποι με μια τόσο σοβαρή διαταραχή της προσφοράς όπως αυτή που προκάλεσε η ουκρανική κρίση.

Δεύτερον, σχετικά με την αξιοπιστία: Μετά από τόσα χρόνια ποσοτικής χαλάρωσης, οι μεσοπρόθεσμες προσδοκίες για τον πληθωρισμό είναι 2% ή χαμηλότερα. Ταυτόχρονα, οι μισθολογικές συμφωνίες στη ζώνη του ευρώ είναι συνεπείς με τον στόχο μας για πληθωρισμό 2%, λαμβάνοντας υπόψη την αύξηση της παραγωγικότητας. Αυτά υποδηλώνουν ότι η αξιοπιστία της νομισματικής πολιτικής και του στόχου μας για πληθωρισμό 2% είναι πολύ υψηλή.

Τρίτον, σχετικά με τα πραγματικά επιτόκια: Οι κεντρικές τράπεζες μπορούν να ελέγξουν μόνο τα ονομαστικά νομισματικά μεγέθη, όχι τα πραγματικά. Δεν πρέπει επίσης να ξεχνάμε το πραγματικό επιτόκιο ισορροπίας, το οποίο καθορίζεται από τις δυνάμεις της αγοράς και ιδίως από τη σχέση μεταξύ αποταμίευσης και επενδύσεων.

Πριν από την πανδημία – πρέπει να σας υπενθυμίσω – είχαμε συμφωνήσει ότι το πραγματικό επιτόκιο ισορροπίας ήταν μηδενικό ή και αρνητικό. Έχει αλλάξει αυτό; Ποιες είναι οι θεμελιώδεις δυνάμεις που θα μπορούσαν να έχουν προκαλέσει αυτή την αλλαγή;

Προσωπικά, δεν είμαι καθόλου σίγουρος ότι η τάση αποπληθωρισμού που καταγραφόταν επί σειρά ετών στη ζώνη του ευρώ πριν από την πανδημία έχει πλέον μετατραπεί σε τάση πληθωρισμού.

Όπως προανέφερα, η απροσδόκητη άνοδος του πληθωρισμού που παρατηρείται πρόσφατα συνδέεται με διαταραχές στην πλευρά της προσφοράς.

Τέταρτον, ως προς τη σχέση μεταξύ του ρυθμού αύξησης της προσφοράς χρήματος και του πληθωρισμού: όπως όλοι γνωρίζουμε, αυτή η σχέση δεν είναι σταθερή και έχει ανατραπεί στο παρελθόν. Έχετε παρατηρήσει π.χ. ότι, παρά την πολύ υψηλή αύξηση της προσφοράς χρήματος πρόσφατα, οι προσδοκίες για τον πληθωρισμό παραμένουν σταθεροποιημένες σε επίπεδα κάτω του 2%; Αυτό είναι εξαιρετικά σημαντικό.

Θα πρέπει να σας πω επίσης ότι δεν ανήκω στη σχολή οικονομικής σκέψης που αγνοεί εντελώς την προσφορά χρήματος. Πιστεύω ότι η οικονομία διέπεται από τις δυνάμεις της συνολικής ζήτησης και της συνολικής προσφοράς και ότι η ποσότητα χρήματος είναι μέρος των δυνάμεων της συνολικής ζήτησης. Ωστόσο, υπό ορισμένες συνθήκες, η ποσότητα χρήματος δεν έχει σημασία, με την έννοια ότι δεν μπορεί να επηρεάσει τις οικονομικές μεταβλητές.

Ο Κέυνς, για παράδειγμα, είχε μιλήσει για την «παγίδα της ρευστότητας». Επιπλέον, γνωρίζουμε από διάφορες παραλλαγές, παλιές ή νέες, του υποδείγματος Mundell-Fleming, ότι υπό ορισμένες συνθήκες η ποσότητα χρήματος δεν έχει σημασία. Ας μην είμαστε λοιπόν δογματικοί ούτε προς τη μία κατεύθυνση ούτε προς την άλλη. Δεν υπάρχει αμφιβολία ότι μακροπρόθεσμα ο πληθωρισμός είναι νομισματικό φαινόμενο, αλλά «μακροπρόθεσμα» μπορεί στην πράξη να σημαίνει πολύ μεγάλη χρονική περίοδο!

Πέμπτον, δεν πρέπει να ξεχνάμε ότι η συσταλτική μεταβολή των νομισματικών συνθηκών στην ευρωζώνη θα ξεκινήσει τον Ιούνιο, με τις πιθανές αποπληρωμές των TLTRO.

Τέλος, θέλω να σας διαβεβαιώσω για άλλη μια φορά ότι θα κάνουμε «ό,τι χρειαστεί» για να διασφαλίσουμε τη σταθερότητα των τιμών.