Οι νέοι δημοσιονομικοί κανόνες και ο υπερχρεωμένος Νότος 

Η Ευρωπαϊκή Επιτροπή παρουσίασε πρόσφατα την πρότασή της για την αναθεώρηση των δημοσιονομικών κανόνων της ΕΕ. Η εξέλιξη αυτή σηματοδοτεί την εκκίνηση μιας σημαντικής διαπραγμάτευσης που λαμβάνει χώρα σε μια δύσκολη συγκυρία καθώς η δημοσιονομική χαλάρωση των προηγούμενων δύο ετών και τα υψηλότερα επιτόκια έχουν θέσει την δημοσιονομική κατάσταση αρκετών ευρωπαϊκών χωρών σε μη βιώσιμη τροχιά. Οι υπουργοί Οικονομικών της ΕΕ θα συναντηθούν τον Δεκέμβριο με στόχο να επιτευχθεί συμφωνία για την αναθεώρηση των δημοσιονομικών κανόνων στις αρχές του επόμενο έτος. Παρόλα αυτά, σημαντικές διαφοροποιήσεις στις σχετικές (και σε μεγάλο βαθμό παγιωμένες) θέσεις των χωρών μελών υποδηλώνουν ότι ο δρόμος προς την επίτευξη μιας τελικής συμφωνίας θα είναι ανηφορικός.

Σε κάθε περίπτωση, η νομοθέτηση του νέου πλαισίου στις αρχές του επόμενου έτος θα επέτρεπε στους νέους κανόνες να χρησιμοποιηθούν για την αξιολόγηση των πολυετών δημοσιονομικών σχεδίων που θα υποβάλουν τα κράτη μέλη στα τέλη Απριλίου καθώς τα προσχέδια προϋπολογισμών το φθινόπωρο του 2024. Σε πρώτη ανάγνωση, η τήρηση του ανωτέρου χρονοδιαγράμματος φαντάζει αρκετά δύσκολη, δεδομένου ότι οι τελικές αποφάσεις απαιτούν ομοφωνία μεταξύ των κρατών μελών. Δεν είναι όμως απολύτως ανέφικτη, καθώς η πρόταση της Επιτροπής δεν συνεπάγεται αλλαγές στα όρια 3% του ΑΕΠ για το δημοσιονομικό έλλειμμα και 60% του ΑΕΠ για το δημόσιο ακαθάριστο χρέος που προβλέπονται στην συνθήκη του Μάαστριχτ.

Διαβάστε επίσης: Μπρετόν: Οι νέοι δημοσιονομικοί κανόνες πρέπει να ευνοούν χώρες που επενδύουν στην μείωση εκπομπών

Μια πρώτη ανάγνωση της σχετικής πρότασης της Ευρωπαϊκή Επιτροπή δείχνει ότι αποτελεί βήμα προς τη σωστή κατεύθυνση, αν και τα κράτη μέλη θα κληθούν να λάβουν τις τελικές αποφάσεις κατόπιν διαπραγματεύσεων που αναμένεται να είναι ιδιαίτερα δύσκολες. Σημειώνεται εδώ ότι η εφαρμογή των κανόνων του υφιστάμενου πλαισίου τελεί επί του παρόντος σε αναστολή, λόγω της οικονομικής κρίσης που προκλήθηκε από την πανδημία και πιο πρόσφατα λόγω της ενεργειακής κρίσης. Ωστόσο, εάν δεν υπάρξει αλλαγή του σχετικού πλαισίου, οι υφιστάμενοι κανόνες  πρόκειται να τεθούν ξανά σε ισχύ το 2024.

Οι πιο σημαντικοί εξ αυτών συνοψίζονται ακολούθως: α) το δημοσιονομικό έλλειμμα μιας χώρας δεν πρέπει να υπερβαίνει το 3% του ΑΕΠ, β) ο λόγος δημοσίου χρέους προς ΑΕΠ δεν πρέπει να είναι μεγαλύτερος από 60%, και κάθε υπέρβαση πρέπει να μειώνεται κατά 1/20 ετησίως, γ) το διαρθρωτικό δημοσιονομικό έλλειμμα δεν πρέπει υπερβαίνει τον μεσοπρόθεσμο στόχο του 0,5% του ΑΕΠ εάν ο λόγος χρέους/ΑΕΠ είναι πάνω από 60% ή το 1% του ΑΕΠ εάν ο λόγος χρέους είναι χαμηλότερος του προαναφερθέντος ποσοστού, και δ) οι δημοσιονομικές δαπάνες δεν θα πρέπει να αυξάνονται ταχύτερα από τον δυνητικό ρυθμό ανάπτυξης μιας χώρας, εκτός και αν η σχετική υπέρβαση αντισταθμίζεται από αντίστοιχη αύξηση των εσόδων. Το κύριο προβλήματα με το υφιστάμενο πλαίσιο είναι ότι ο προβλεπόμενος στόχος για το λόγο χρέους/ΑΕΠ είναι για πολλές χώρες υπερβολικά χαμηλός.

Σημειώνεται ότι σήμερα ο μέσος λόγος χρέους/ΑΕΠ της ευρωζώνης υπερβαίνει το 90% του ΑΕΠ. Επιπρόσθετα, η προβλεπόμενη ταχύτητα προσαρμογής δεν είναι ρεαλιστική, κυρίως για τις χώρες εκείνες που παρουσιάζουν μεγάλές υπερβάσεις από το στόχο 60% για το δημόσιο χρέος. Εάν εφαρμοζόταν οι κανόνες αυτοί στην τρέχουσα συγκυρία, το μέγεθος της προκληθείσας λιτότητας θα ήταν οικονομικά αντιπαραγωγικό και πολιτικά ανέφικτο.

Ουσιαστικά, η εμπειρία δύο δεκαετιών δείχνει ότι οι κανόνες απέτυχαν να συγκρατήσουν το ύψος του κρατικού δανεισμού σε βιώσιμα επίπεδα. Από την άλλη πλευρά, οι νέες προτάσεις της Επιτροπής επικεντρώνονται στην αναγκαιότητα μείωσης του χρέος σε σχέση με το ΑΕΠ εντός τεσσάρων ετών. Παρέχουν επίσης την ευελιξία επέκτασης του προαναφερθέντος χρονικού περιθωρίου σε επτά έτη, υπό την προϋπόθεση ότι εθνικές κυβερνήσεις παραμένουν σε πορεία επιτυχούς εφαρμογής ενός προσυμφωνημένου προγράμματος διαρθρωτικών μεταρρυθμίσεών. Η δε αξιολόγηση της συμμόρφωσης ενός κράτους μέλους με το προτεινόμενο πλαίσιο μείωσης του δημοσίου χρέους βασίζεται στο δείκτη καθαρών πρωτογενών δαπανών. Η χρήση του εν λόγω δείκτη κρίνεται ότι θα απλοποιήσει σημαντικά την αξιολόγηση των κρατών μελών, καθιστώντας τη σχετική διαδικασία περισσότερο διαφανή και μειώνοντας το περιθώριο διακριτικής ευχέρειας στην αξιολόγηση του βαθμού επίτευξης των σχετικών δημοσιονομικών στόχων.

Διαβάστε επίσης: Κομισιόν: Έρχεται ύφεση στο τέλος του έτους

Παρόλα αυτά, η μη συμμόρφωση με το πλαίσιο αυτό θα ενεργοποιούσε αυτόματα τη διαδικασία υπερβολικού ελλείμματος (ΔΥΕ) και πιθανές οικονομικές κυρώσεις σε μεταγενέστερο χρόνο. Τέλος, είναι ιδιαίτερα σημαντικό να αξιολογηθεί πως η όποια τελική συμφωνία θα μπορούσε να επηρεάσει την εφαρμογή του νέου μηχανισμού της ΕκΤ (Transmission Protection Mechanism) για την αποφυγή μιας «αδικαιολόγητης» διεύρυνσης στα περιθωρίων απόδοσης των κυβερνητικών ομολόγων υπερχρεωμένων χωρών της ευρωζώνης σε περιόδους οικονομικής ή πολιτικής αστάθειας. Σημειώνεται ότι μία από τις προϋποθέσεις για τη χρήση του εργαλείου αυτού είναι ότι οι χώρες δεν υπόκεινται στη διαδικασία υπερβολικού ελλείμματος (EDP) ή στη διαδικασία μακροοικονομικών ανισορροπιών (MIP).

Στην τρέχουσα συγκυρία, η αξιολόγηση αυτή κρίνεται πολύ περισσότερο σχετική και επιβεβλημένη για την Ιταλία παρά για την Ελλάδα ή/και άλλες υπερχρεωμένες χώρες της ευρωζώνης. Σύμφωνα με πρόσφατη αδημοσίευτη μελέτη του συγγραφέα της παρούσας στήλης, το ιταλικό δημόσιο αντιμετωπίζει υπερβολικά υψηλές ακαθάριστες χρηματοδοτικές ανάγκες τα επόμενα έτη (άνω των 500 δισ. ευρώ ή 25% του ΑΕΠ ανά έτος την περίοδο 2023-2030). Συγκριτικά,  οι σχετικές δαπάνες για την Ελλάδα εκτιμώνται σε περίπου 22-25 δισ. ευρώ ή κάτω από το 15%/ΑΕΠ έτος). Επιπροσθέτως, η δυναμική της εξέλιξης του λόγου δημοσίου χρέους της Ιταλίας είναι πολύ ευαίσθητη στην εξέλιξη των ονομαστικών αποδόσεων των κυβερνητικών της ομολόγων καθώς η μέση διάρκεια του συνολικού της χρέους είναι ιδιαίτερα μικρή (6,8 έτη έναντι περίπου 20 και πλέον έτη στην περίπτωση της Ελλάδας) και ένα συντακτικό του τμήμα φέρει μεταβλητά επιτόκια (το 25% του ιταλικού χρέους αντιστοιχεί σε χρεόγραφα μεταβλητού επιτοκίου έναντι μόλις 1% στην περίπτωση του ελληνικού χρέους).

Τέλος, άνω του 25% των συνολικών κυβερνητικών ομολόγων που έχει αυτή τη στιγμή στην κατοχή του το σύστημα κεντρικών τραπεζών της ευρωζώνης αντιστοιχεί σε χρεόγραφα του ιταλικού δημοσίου. Υπολογίζεται δε ότι για κάθε μια ποσοστιαία μονάδα διεύρυνση των ιταλικών ομολογιακών αποδόσεων σε σχέση με τους αντίστοιχους γερμανικούς τίτλους οι ετήσιες χρηματοδοτικές ανάγκες της χώρας παρουσιάζουν επιπλέον αύξηση  της τάξης του 1,6% του ΑΕΠ σε σχέση με το βασικό σενάριο.

Ο  Δρ. Πλάτων Μονοκρούσος είναι Πρόεδρος και Διευθύνων Σύμβουλος, Hellenic Value Investment Services και Σύμβουλος επενδύσεων Διεθνών Χρηματοοικονομικών Οίκων