Το αναπόφευκτο κραχ

Project Syndicate

Η παγκόσμια οικονομία βαδίζει προς μια άνευ προηγουμένου εμφάνιση οικονομικών, χρηματοπιστωτικών κρίσεων και κρίσεων χρέους, μετά την έκρηξη των ελλειμμάτων, του δανεισμού και της μόχλευσης τις τελευταίες δεκαετίες.

Στον ιδιωτικό τομέα, το βουνό του χρέους περιλαμβάνει αυτό των νοικοκυριών (όπως στεγαστικά δάνεια, πιστωτικές κάρτες, δάνεια αυτοκινήτων, φοιτητικά δάνεια, προσωπικά δάνεια), επιχειρήσεις και εταιρείες (τραπεζικά δάνεια, ομολογιακό χρέος και ιδιωτικό χρέος) και τον χρηματοπιστωτικό τομέα (υποχρεώσεις τραπεζικών και μη τραπεζικών ιδρυμάτων). Στον δημόσιο τομέα, περιλαμβάνει ομόλογα κεντρικής, επαρχιακής και τοπικής κυβέρνησης και άλλες επίσημες υποχρεώσεις, καθώς και σιωπηρά χρέη, όπως μη χρηματοδοτούμενες υποχρεώσεις από συνταξιοδοτικά προγράμματα και συστήματα υγειονομικής περίθαλψης – όλα αυτά θα συνεχιστούν να μεγαλώνουν όσο γερνούν οι κοινωνίες.

Βλέποντας μόνο τα χρέη, τα στοιχεία είναι συγκλονιστικά. Σε παγκόσμιο επίπεδο, το συνολικό χρέος του ιδιωτικού και του δημόσιου τομέα ως ποσοστό του ΑΕΠ αυξήθηκε από 200% το 1999 σε 350% το 2021. Ο λόγος είναι τώρα 420% στις προηγμένες οικονομίες και 330% στην Κίνα. Στις Ηνωμένες Πολιτείες, είναι 420%, το οποίο είναι υψηλότερο από ό,τι κατά τη διάρκεια της Μεγάλης Ύφεσης και μετά τον Δεύτερο Παγκόσμιο Πόλεμο.

Φυσικά, το χρέος μπορεί να τονώσει την οικονομική δραστηριότητα εάν οι δανειολήπτες επενδύσουν σε νέα κεφάλαια (μηχανήματα, σπίτια, δημόσιες υποδομές) που αποφέρουν υψηλότερες αποδόσεις από το κόστος δανεισμού. Όμως, μεγάλο μέρος του δανεισμού προορίζεται απλώς για τη χρηματοδότηση καταναλωτικών δαπανών πάνω από το εισόδημά του σε επίμονη βάση – και αυτό είναι μια συνταγή χρεοκοπίας. Επιπλέον, οι επενδύσεις σε «κεφάλαιο» μπορεί επίσης να είναι επικίνδυνες, είτε ο δανειολήπτης είναι ένα νοικοκυριό που αγοράζει ένα σπίτι σε τεχνητά διογκωμένη τιμή, μια εταιρεία που επιδιώκει να επεκταθεί πολύ γρήγορα ανεξάρτητα από τις αποδόσεις, είτε μια κυβέρνηση που ξοδεύει τα χρήματα σε «λευκούς ελέφαντες» (υπερβολικά αλλά άχρηστα έργα υποδομής).

Τέτοιος υπερδανεισμός γίνεται εδώ και δεκαετίες, για διάφορους λόγους. Ο εκδημοκρατισμός της χρηματοδότησης επέτρεψε στα νοικοκυριά με περιορισμένο εισόδημα να χρηματοδοτήσουν την κατανάλωση με χρέος. Οι κεντροδεξιές κυβερνήσεις μειώνουν επίμονα τους φόρους χωρίς επίσης να μειώνουν τις δαπάνες, ενώ οι κεντροαριστερές κυβερνήσεις ξοδεύουν γενναιόδωρα σε κοινωνικά προγράμματα που δεν χρηματοδοτούνται πλήρως με επαρκείς υψηλότερους φόρους. Και οι φορολογικές πολιτικές που ευνοούν το χρέος έναντι των ιδίων κεφαλαίων, υποβοηθούμενες από τις εξαιρετικά χαλαρές νομισματικές και πιστωτικές πολιτικές των κεντρικών τραπεζών, έχουν τροφοδοτήσει μια άνοδο του δανεισμού τόσο στον ιδιωτικό όσο και στον δημόσιο τομέα.

Χρόνια ποσοτικής χαλάρωσης (QE) και πιστωτικής χαλάρωσης διατήρησαν το κόστος δανεισμού κοντά στο μηδέν, και σε ορισμένες περιπτώσεις ακόμη και αρνητικό (όπως στην Ευρώπη και την Ιαπωνία μέχρι πρόσφατα). Μέχρι το 2020, το δημόσιο χρέος ισοδύναμου σε δολάρια αρνητικής απόδοσης ήταν 17 τρισεκατομμύρια δολάρια και σε ορισμένες σκανδιναβικές χώρες, ακόμη και τα στεγαστικά δάνεια είχαν αρνητικά ονομαστικά επιτόκια.

Η έκρηξη των μη βιώσιμων δεικτών χρέους υπονοούσε ότι πολλοί δανειολήπτες –νοικοκυριά, εταιρείες, τράπεζες, σκιώδεις τράπεζες, κυβερνήσεις, ακόμη και ολόκληρες χώρες– ήταν αφερέγγυα «ζόμπι» που υποστηρίζονταν από χαμηλά επιτόκια (τα οποία διατήρησαν το κόστος εξυπηρέτησης του χρέους τους διαχειρίσιμο ). Τόσο κατά τη διάρκεια της παγκόσμιας χρηματοπιστωτικής κρίσης του 2008 όσο και της κρίσης της COVID-19, πολλοί αφερέγγυοι πράκτορες που θα είχαν χρεοκοπήσει διασώθηκαν με πολιτικές μηδενικών ή αρνητικών επιτοκίων, ποσοτική χαλάρωση και άμεσες δημοσιονομικές διασώσεις.

Αλλά τώρα, ο πληθωρισμός –που τροφοδοτείται από τις ίδιες εξαιρετικά χαλαρές δημοσιονομικές, νομισματικές και πιστωτικές πολιτικές– έχει τερματίσει αυτή την οικονομική Αυγή των Νεκρών.

Με τις κεντρικές τράπεζες να αναγκάζονται να αυξήσουν τα επιτόκια σε μια προσπάθεια να αποκαταστήσουν τη σταθερότητα των τιμών, τα ζόμπι αντιμετωπίζουν απότομες αυξήσεις στο κόστος εξυπηρέτησης του χρέους τους. Για πολλούς, αυτό αντιπροσωπεύει ένα τριπλό κακό, επειδή ο πληθωρισμός διαβρώνει επίσης το πραγματικό εισόδημα των νοικοκυριών και μειώνει την αξία των περιουσιακών στοιχείων των νοικοκυριών, όπως τα σπίτια και τα αποθέματα. Το ίδιο ισχύει για τις εύθραυστες εταιρείες, τα χρηματοπιστωτικά ιδρύματα και τις κυβερνήσεις που έχουν υπερβολική μόχλευση: αντιμετωπίζουν απότομα αυξανόμενο κόστος δανεισμού, μείωση εισοδημάτων και εσόδων και μείωση της αξίας των περιουσιακών στοιχείων ταυτόχρονα.

Ακόμη χειρότερα, αυτές οι εξελίξεις συμπίπτουν με την επιστροφή του στασιμοπληθωρισμού (υψηλός πληθωρισμός παράλληλα με ασθενή ανάπτυξη). Η τελευταία φορά που οι προηγμένες οικονομίες γνώρισαν τέτοιες συνθήκες ήταν τη δεκαετία του 1970. Αλλά τουλάχιστον τότε, οι δείκτες χρέους ήταν πολύ χαμηλοί. Σήμερα, αντιμετωπίζουμε τις χειρότερες πτυχές της δεκαετίας του 1970 (στασιμοπληθωριστικά σοκ) παράλληλα με τις χειρότερες πτυχές της παγκόσμιας χρηματοπιστωτικής κρίσης. Και αυτή τη φορά, δεν μπορούμε απλώς να μειώσουμε τα επιτόκια για να τονώσουμε τη ζήτηση.

Εξάλλου, η παγκόσμια οικονομία πλήττεται από επίμονους βραχυπρόθεσμους και μεσοπρόθεσμους αρνητικούς κλυδωνισμούς προσφοράς που μειώνουν την ανάπτυξη και αυξάνουν τις τιμές και το κόστος παραγωγής. Αυτές περιλαμβάνουν τις διακοπές της πανδημίας στην προσφορά εργασίας και αγαθών, τον αντίκτυπο του πολέμου της Ρωσίας στην Ουκρανία στις τιμές των εμπορευμάτων την ολοένα και πιο καταστροφική πολιτική μηδενικής COVID-19 της Κίνας και μια ντουζίνα άλλα μεσοπρόθεσμα σοκ – από την κλιματική αλλαγή έως τις γεωπολιτικές εξελίξεις – που θα δημιουργήσουν πρόσθετες στασιμοπληθωριστικές πιέσεις.

Σε αντίθεση με την οικονομική κρίση του 2008 και τους πρώτους μήνες της COVID-19, η απλή διάσωση ιδιωτικών και δημόσιων παραγόντων με χαλαρές μακροοικονομικές πολιτικές θα έριχνε περισσότερο καύσιμο στην πυρκαγιά του πληθωρισμού. Αυτό σημαίνει ότι θα υπάρξει μια σκληρή προσγείωση – μια βαθιά, παρατεταμένη ύφεση – πάνω από μια σοβαρή οικονομική κρίση. Καθώς οι φούσκες περιουσιακών στοιχείων σκάνε, οι δείκτες εξυπηρέτησης του χρέους αυξάνονται και τα προσαρμοσμένα με τον πληθωρισμό εισοδήματα μειώνονται στα νοικοκυριά, τις εταιρείες και τις κυβερνήσεις, η οικονομική κρίση και το χρηματοπιστωτικό κραχ θα τροφοδοτούν το ένα το άλλο.

Σίγουρα, οι προηγμένες οικονομίες που δανείζονται στο δικό τους νόμισμα μπορούν να χρησιμοποιήσουν μια περίοδο απροσδόκητου πληθωρισμού για να μειώσουν την πραγματική αξία κάποιου ονομαστικού μακροπρόθεσμου χρέους σταθερού επιτοκίου. Καθώς οι κυβερνήσεις δεν είναι πρόθυμες να αυξήσουν τους φόρους ή να μειώσουν τις δαπάνες για να μειώσουν τα ελλείμματά τους, η νομισματικότητα του ελλείμματος της κεντρικής τράπεζας θα θεωρηθεί και πάλι ως ο δρόμος της ελάχιστης αντίστασης. Αλλά δεν μπορείς να κοροϊδεύεις όλους τους ανθρώπους όλη την ώρα.

Μόλις το τζίνι του πληθωρισμού βγει από το μπουκάλι – κάτι που θα συμβεί όταν οι κεντρικές τράπεζες εγκαταλείψουν τον αγώνα ενόψει του επικείμενου οικονομικού και χρηματοπιστωτικού κραχ – το ονομαστικό και πραγματικό κόστος δανεισμού θα αυξηθεί. Η μητέρα όλων των στασιμοπληθωριστικών κρίσεων χρέους μπορεί να αναβληθεί, όχι να αποφευχθεί.

Ο Nouriel Roubini, Ομότιμος Καθηγητής Οικονομικών στο Stern School of Business του Πανεπιστημίου της Νέας Υόρκης, είναι ο συγγραφέας του MegaThreats: Ten Dangerous Trends That Imperil Our Future, and How to Survive Them (Little, Brown and Company, 2022).