Επιτόκια και δημόσιο χρέος σε μια εποχή αβεβαιότητας

Η εποχή των χαμηλών επιτοκίων αποτελεί παρελθόν. Ο υψηλός πληθωρισμός, συνέπεια αρχικά της επιστροφής των οικονομιών στην κανονικότητα μετά την πανδημία και στη συνέχεια των μεγάλων αυξήσεων στις τιμές των εισαγόμενων προϊόντων ενέργειας και τροφίμων που προκάλεσε η εισβολή της Ρωσίας στην Ουκρανία, έχει αναγκάσει τις περισσότερες κεντρικές τράπεζες να αυξήσουν τα βασικά τους επιτόκια και παράλληλα να αρχίσουν να αναστρέφουν τις χαλαρές ποσοτικές πολιτικές τους, που αποσκοπούσαν στη διευκόλυνση του κρατικού δανεισμού. Η Ευρωζώνη δεν αποτελεί εξαίρεση.

Αλλά, στο πλαίσιο της Ευρωζώνης, αυτό που είναι πιο σημαντικό είναι οι διαφορές επιτοκίων δανεισμού μεταξύ των οικονομιών που την απαρτίζουν. Αυτές οι διαφορές εκφράζουν κυρίως τον βαθμό εμπιστοσύνης των αγορών, που με τη σειρά του επηρεάζει τη συμπεριφορά των επενδυτών και όχι μόνο. Αν κοιτάξουμε, για παράδειγμα, την Ελλάδα και την Ιταλία, ήτοι τις δύο χώρες της Ευρωζώνης με το υψηλότερο δημόσιο χρέος ως ποσοστό του ΑΕΠ (194.5% και 151%, αντίστοιχα, στο τέλος του 2021), αυτές τις μέρες η απόδοση του δεκαετούς ομολόγου έχει ανέλθει περίπου στο 4.4% για την Ελλάδα και στο 4.2% για την Ιταλία, όταν η μέση απόδοση των αντιστοίχων ομολόγων εκείνων των χωρών της Ευρωζώνης που είναι πιστοληπτικά αξιολογημένες ως ΑΑΑ είναι μόλις 2.2%. Επισημαίνεται ότι οι διαφορές αυτές σχετικά με τον μέσο όρο της Ευρωζώνης υφίστανται παρόλο που η ΕΚΤ παρεμβαίνει συστηματικά στις δευτερογενείς αγορές προκειμένου να τις κρατήσει σε χαμηλά επίπεδα, μια πολιτική που δεν είναι αρεστή στους δημοσιονομικά «φειδωλούς» της Ευρωζώνης, όπως η Γερμανία.

Με μια πρώτη ματιά, το γεγονός ότι το ελληνικό Δημόσιο αναγκάζεται να δανείζεται πιο ακριβά από το ιταλικό δημιουργεί κάποια έκπληξη. Μετά τη βαθιά κρίση του 2009-2016, και παρά τις δυσκολίες που υπήρξαν, η ελληνική οικονομία έχει σημειώσει σημαντική πρόοδο. Για παράδειγμα, το 2021 το ελληνικό ΑΕΠ σχεδόν επανήλθε στο επίπεδο του 2019, δηλαδή στο επίπεδο πριν από την πανδημική κρίση, ενώ οι επενδύσεις (εγχώριες και ξένες) έχουν αυξηθεί στη χώρα μας σημαντικά. Παράλληλα, λόγω των τριών μεγάλων δανείων της προηγούμενης δεκαετίας, το μεγαλύτερο μέρος του ελληνικού δημοσίου χρέους είναι στα χέρια μηχανισμών στήριξης της ΕΕ με ευνοϊκούς όρους (μακροχρόνια αποπληρωμή και χαμηλά επιτόκια). Άρα λογικό είναι να υποθέσουμε ότι τα υψηλότερα επιτόκια νέου δανεισμού του ελληνικού Δημοσίου οφείλονται κατά κύριο λόγο στο ύψος του δημοσίου χρέους που δημιουργεί ανησυχίες στους δυνητικούς δανειστές του ελληνικού κράτους. Το παρακάτω Γράφημα δείχνει την εξέλιξη του δημοσίου χρέους ως ποσοστού του ΑΕΠ μέχρι το τέλος του 2021, ενός από τα υψηλότερα στον κόσμο.

Γράφημα: Ελληνικό Δημόσιο Χρέος ως ποσοστό του ΑΕΠ

Την ίδια στιγμή, είναι φανερό ότι έχουμε εισέλθει σε μια νέα εποχή διεθνώς που χαρακτηρίζεται από αβεβαιότητα και ποικίλους κινδύνους, όπως γεωπολιτικούς, ενέργειας, διακοπής διεθνών αλυσίδων παραγωγής και εμπορίου, κλιματικής αλλαγής, φυσικών καταστροφών, πανδημιών κ.λπ. Είναι επομένως απολύτως αναγκαίο να υπάρχουν δημοσιονομικά περιθώρια και άρα δυνατότητα παρέμβασης και αντίδρασης σε αυτούς τους πιθανούς κινδύνους.

Η μείωση του δημοσίου χρέους ως ποσοστού του ΑΕΠ μπορεί να επιτευχθεί με διάφορους τρόπους. Για παράδειγμα, το 2021 το ποσοστό του δημοσίου χρέους της χώρας μειώθηκε χάρη στην αναπτυξιακή δυναμική της ελληνικής οικονομίας – ειδικότερα, από 206.3% στο τέλος του 2020 έπεσε στο 194.5% στο τέλος του 2021, καθώς ο ρυθμός οικονομικής ανάπτυξης ανήλθε στο 8.3%, επιβεβαιώνοντας έτσι το κλασικό μάθημα ότι η οικονομική ανάπτυξη είναι το κλειδί για τη δημοσιονομική βιωσιμότητα. Φέτος, η μέχρι τώρα πρόβλεψη είναι ότι το δημόσιο χρέος θα μειωθεί εκ νέου, ως αποτέλεσμα ωστόσο δύο διαφορετικών επιδράσεων. Η πρώτη αναφέρεται στην αναπτυξιακή δυναμική της ελληνικής οικονομίας, που φαίνεται να συνεχίζεται και το 2022, ενώ η δεύτερη, και εξαιρετικά ισχυρή ποσοτικά, αναφέρεται στον υψηλό πληθωρισμό, που απλώς μειώνει την πραγματική αξία του υφιστάμενου δημοσίου χρέους. Η τελευταία, δηλαδή η μείωση του υφιστάμενου δημοσίου χρέους μέσω πληθωρισμού, συναντάται πολύ συχνά ιστορικά, αλλά συνεπάγεται ένα προσωρινό μόνο όφελος, αφού οδηγεί γρήγορα σε περαιτέρω αύξηση των επιτοκίων του νέου δανεισμού ως αντιστάθμισμα στην άνοδο του πληθωρισμού. Όμως είναι σημαντικό να αποφευχθεί μια αύξηση επιτοκίων που θα υπερβαίνει σημαντικά την αντίστοιχη της Ευρωζώνης, διότι κάτι τέτοιο ενδέχεται να ερμηνευτεί (δίκαια ή άδικα) ως έλλειψη εμπιστοσύνης στη χώρα μας και να πυροδοτήσει έναν φαύλο κύκλο ύφεσης-χρέους-απώλειας εμπιστοσύνης παρόμοιο με αυτόν της προηγούμενης δεκαετίας. Επιπρόσθετα, η μείωση του δημοσίου χρέους επισημαίνεται από τους περισσότερους οίκους αξιολόγησης ως μια αναγκαία προϋπόθεση για να αποκτήσει η χώρα μας την περίφημη επενδυτική βαθμίδα, εξέλιξη που, αν υλοποιηθεί, θα οδηγήσει σε μείωση των επιτοκίων δανεισμού όχι μόνο για το κράτος αλλά –και ίσως αυτό είναι το πιο σημαντικό– για τις επιχειρήσεις.

Είναι απαραίτητο να υπάρξει μια σημαντική αποκλιμάκωση του υψηλού δημοσίου χρέους ως ποσοστού του ΑΕΠ μέσω τόσο της αναπτυξιακής δυναμικής της ελληνικής οικονομίας, όσο και της μείωσης των πρωτογενών δημοσιονομικών ελλειμμάτων

Συνεπώς, είναι απαραίτητο να υπάρξει μια σημαντική αποκλιμάκωση του υψηλού δημοσίου χρέους ως ποσοστού του ΑΕΠ μέσω τόσο της αναπτυξιακής δυναμικής της ελληνικής οικονομίας, όσο και της μείωσης των πρωτογενών δημοσιονομικών ελλειμμάτων. Ίσως η υλοποίηση ενός τέτοιου εγχειρήματος κριθεί πως δεν είναι ρεαλιστικά εφικτή πριν ομαλοποιηθεί η διεθνής κατάσταση. Ωστόσο, αυτό που τουλάχιστον μπορούμε να κάνουμε σαν οικονομία είναι να στείλουμε τα σωστά μηνύματα για την αναγκαιότητα της οικονομικής ανάπτυξης, της δημοσιονομικής σταθερότητας και των στοχευμένων μέτρων αμέσως μόλις το επιτρέψουν οι διεθνείς συνθήκες. Η εμπειρία της προηγούμενης δεκαετίας μάς έχει διδάξει πού μπορούν να φτάσουν τα επιτόκια κρατικού δανεισμού όταν στέλνουμε τα λάθος μηνύματα. Η ίδια εμπειρία, αλλά και οι πρόσφατες εξελίξεις στη Μεγάλη Βρετανία, μας έχουν διδάξει ότι (δίκαια ή άδικα) το τι θεωρείται «ανεκτό» επίπεδο για το δημόσιο χρέος εξαρτάται εν πολλοίς από το τι πιστεύουν οι αγορές.

*Αποστόλης Φιλιππόπουλος, Καθηγητής Τμήματος Οικονομικής Επιστήμης του ΟΠΑ

Οι απόψεις είναι προσωπικές και δεν ταυτίζονται αναγκαστικά με τις απόψεις του Ελληνικού Δημοσιονομικού Συμβουλίου στο οποίο είναι μέλος ο υπογράφων.

Πηγή: ΟΠΑ news (Έκδοση μαζί με το Βήμα της Κυριακής)