Θα είναι πιο δύσκολο να μειωθεί o πληθωρισμός από ότι πιστεύουν οι αγορές

Δεδομένης της θλιβερής απόδοσης των χαρτοφυλακίων μετοχών και ομολόγων τον περασμένο περίπου χρόνο, ίσως να μην έχετε παρατηρήσει ότι οι χρηματοπιστωτικές αγορές αποπνέουν αισιοδοξία. Ωστόσο, δεν υπάρχει άλλος τρόπος να περιγράψουμε τους σημερινούς επενδυτές, οι οποίοι από το φθινόπωρο στοιχηματίζουν όλο και περισσότερο ότι ο πληθωρισμός, το μεγαλύτερο πρόβλημα της παγκόσμιας οικονομίας, θα εξαφανιστεί χωρίς μεγάλη φασαρία. Το αποτέλεσμα, πιστεύουν πολλοί, θα είναι μειώσεις των επιτοκίων προς το τέλος του 2023,γεγονός που θα βοηθήσει τις μεγάλες οικονομίες του κόσμου -και κυρίως την Αμερική- να αποφύγουν την ύφεση. Οι επενδυτές τιμολογούν τις μετοχές για μια οικονομία στην οποία τα κέρδη των εταιρειών αυξάνονται λογικά ενώ το κόστος του κεφαλαίου μειώνεται.

Εν αναμονή αυτής της ευπρόσδεκτης εξέλιξης γεγονότων, ο δείκτης αμερικανικών μετοχών S&P 500 αυξήθηκε κατά σχεδόν 8% από την αρχή του έτους. Οι εταιρείες αποτιμώνται σε περίπου 18 φορές τα προθεσμιακά κέρδη τους—χαμηλά με τις αποδόσεις μετά την πανδημία, αλλά στο υψηλό όριο του εύρους που επικράτησε μεταξύ 2002 και 2019. Και το 2024 αυτά τα κέρδη αναμένεται να αυξηθούν σχεδόν κατά 10%.

Δεν είναι μόνο οι αμερικανικές αγορές που έχουν εκτιναχθεί. Οι ευρωπαϊκές μετοχές έχουν αυξηθεί ακόμη περισσότερο, εν μέρει χάρη στον ζεστό χειμώνα που περιόρισε τις τιμές της ενέργειας. Τα χρήματα έχουν επενδυθεί στις αναδυόμενες οικονομίες, οι οποίες απολαμβάνουν τις δίδυμες ευλογίες της Κίνας που εγκαταλείπει την πολιτική της για μηδενικό Covid και του φθηνότερου δολαρίου, αποτέλεσμα των προσδοκιών για χαλαρότερη νομισματική πολιτική στην Αμερική.

Αυτή είναι ρόδινη εικόνα. Δυστυχώς, όπως εξηγούμε αυτή την εβδομάδα, είναι μάλλον άστοχη. Η παγκόσμια μάχη με τον πληθωρισμό δεν έχει τελειώσει. Και αυτό σημαίνει ότι οι αγορές θα μπορούσαν να αντιμετωπίσουν δυσάρεστη διόρθωση.

Για να δείτε τι έχει δημιουργήσει τις ελπίδες των επενδυτών, δείτε τα πιο πρόσφατα στοιχεία για τις τιμές καταναλωτή στην Αμερική, που δημοσιεύθηκαν στις 14 Φεβρουαρίου. Έδειξαν χαμηλότερο πληθωρισμό κατά τους τρεις μήνες έως τον Ιανουάριο από ό,τι οποιαδήποτε στιγμή από την αρχή του 2021. Πολλοί από τους παράγοντες που αρχικά προκάλεσαν τον πληθωρισμό έχουν εκτονωθεί. Οι παγκόσμιες αλυσίδες εφοδιασμού δεν κατακλύζονται πλέον από την αυξανόμενη ζήτηση για αγαθά, ούτε διαταράσσονται από την πανδημία. Καθώς η ζήτηση για έπιπλα κήπου και κονσόλες παιχνιδιών έχει μειωθεί, οι τιμές των αγαθών πέφτουν και υπάρχει πληθώρα μικροτσίπ. Η τιμή του πετρελαίου είναι χαμηλότερη σήμερα από ό,τι ήταν πριν από την εισβολή της Ρωσίας στην Ουκρανία πριν από ένα χρόνο. Η εικόνα της πτώσης του πληθωρισμού επαναλαμβάνεται σε όλο τον κόσμο: το ονομαστικό επιτόκιο μειώνεται σε 25 από τις 36 κυρίως πλούσιες χώρες του ΟΟΣΑ.

Ωστόσο, οι διακυμάνσεις στον μετρούμενο πληθωρισμό συχνά συγκαλύπτουν υποκείμενες τάσεις. Αν κοιτάξετε τις λεπτομέρειες είναι εύκολο να δείτε ότι το πρόβλημα του πληθωρισμού δεν έχει επιλυθεί. Οι «βασικές» τιμές της Αμερικής, που δεν περιλαμβάνουν ασταθή μεγέθη, όπως τρόφιμα και ενέργεια, αυξήθηκαν με ετήσιο ρυθμό 4,6% τους τελευταίους τρεις μήνες και άρχισαν να επιταχύνονται ήπια. Η κύρια πηγή πληθωρισμού είναι πλέον ο τομέας των υπηρεσιών, ο οποίος είναι περισσότερο εκτεθειμένος στο κόστος εργασίας. Στην Αμερική, τη Βρετανία, τον Καναδά και τη Νέα Ζηλανδία η αύξηση των μισθών εξακολουθεί να είναι πολύ υψηλότερη από ό,τι αν ήταν συνεπής με τους στόχους του πληθωρισμού 2% των αντίστοιχων κεντρικών τους τραπεζών. Η αύξηση των μισθών είναι χαμηλότερη στη ζώνη του ευρώ, αλλά αυξάνεται σε σημαντικές οικονομίες όπως η Ισπανία.

Αυτό δεν πρέπει να αποτελεί έκπληξη, δεδομένης της ισχύος των αγορών εργασίας. Έξι από την ομάδα μεγάλων πλούσιων χωρών των G7 απολαμβάνουν ποσοστό ανεργίας κοντά ή ίσο με το χαμηλότερο που έχει παρατηρηθεί αυτόν τον αιώνα. Ο δείκτης της Αμερικής είναι ο χαμηλότερος από το 1969. Είναι δύσκολο να δούμε πώς μπορεί να εκτονωθεί ο υποκείμενος πληθωρισμός ενώ οι αγορές εργασίας παραμένουν τόσο σφιχτές και διατηρούν πολλές οικονομίες σε τροχιά πληθωρισμού που δεν πέφτει κάτω από το 3-5% περίπου. Αυτό θα ήταν λιγότερο τρομακτικό από την εμπειρία των δύο τελευταίων ετών. Αλλά θα ήταν μεγάλο πρόβλημα για τους κεντρικούς τραπεζίτες, οι οποίοι κρίνονται ενάντια στους στόχους τους. Θα δημιουργούσε επίσης κενά στα αισιόδοξα οράματα των επενδυτών.

Ό,τι κι αν συμβεί στη συνέχεια, η αναταραχή στην αγορά φαίνεται πιθανή. Τις τελευταίες εβδομάδες οι επενδυτές ομολόγων έχουν αρχίσει να κινούνται προς μια πρόβλεψη ότι οι κεντρικές τράπεζες δεν μειώνουν τα επιτόκια, αλλά αντίθετα τα διατηρούν υψηλά. Είναι κατανοητό –μετά βίας- τα ποσοστά να παραμένουν υψηλά χωρίς να πλήττουν σοβαρά την οικονομία, ενώ ο πληθωρισμός συνεχίζει να μειώνεται. Εάν συμβεί αυτό, οι αγορές θα ωθηθούν από την ισχυρή οικονομική ανάπτυξη. Ωστόσο, τα επίμονα υψηλότερα επιτόκια θα προκαλούσαν ζημίες στους επενδυτές ομολόγων και οι συνεχιζόμενες υψηλές αποδόσεις οι οποίες δεν ενέχουν κινδύνους θα καθιστούσαν δυσκολότερο τη δικαιολόγηση της διαπραγμάτευσης των μετοχών σε μεγάλο πολλαπλάσιο των κερδών τους.

Είναι πολύ πιο πιθανό, ωστόσο, ότι τα υψηλά ποσοστά θα βλάψουν την οικονομία. Στη σύγχρονη εποχή, οι κεντρικές τράπεζες ήταν κακές στο να κάνουν «ήπια προσγείωση», κατά τις οποίες ολοκληρώνουν κύκλο αυξήσεων επιτοκίων χωρίς επακόλουθη ύφεση. Η ιστορία είναι γεμάτη παραδείγματα επενδυτών που αναμένουν λανθασμένα ισχυρή ανάπτυξη προς το τέλος περιόδου σύσφιξης νομισματικής πολιτικής, μόνο για να εμφανιστεί ύφεση. Αυτό ισχύει ακόμη και σε συνθήκες που είναι λιγότερο πληθωριστικές από τις σημερινές. Ακόμη και αν η Αμερική ήταν η μόνη οικονομία που εισήρχετο σε ύφεση, και πάλι μεγάλο μέρος του υπόλοιπου κόσμου θα συνέχιζε να συμπαρασύρεται καθοδικά, ειδικά εάν μια φυγή κεφαλαίων προς αναζήτηση ασφάλειας ενίσχυε το δολάριο.

Υπάρχει επίσης η πιθανότητα οι κεντρικές τράπεζες, αντιμέτωπες με επίμονο πρόβλημα πληθωρισμού, να μην έχουν τα «κότσια» να ανεχθούν ύφεση. Αντίθετα, μπορεί να επιτρέψουν στον πληθωρισμό να ξεπεράσει τους στόχους τους. Βραχυπρόθεσμα αυτό θα έφερνε οικονομική υπερδιέγερση. Μπορεί επίσης να αποφέρει οφέλη μακροπρόθεσμα: τελικά τα επιτόκια θα μπορούσαν να παραμείνουν σε υψηλότερα επίπεδα λόγω του υψηλότερου πληθωρισμού, κρατώντας τα με ασφάλεια μακριά από το μηδέν και δίνοντας στις κεντρικές τράπεζες μεγαλύτερο νομισματικό οπλοστάσιο κατά την επόμενη ύφεση. Για το λόγο αυτό, πολλοί οικονομολόγοι πιστεύουν ότι ο ιδανικός στόχος πληθωρισμού είναι πάνω από 2%.

Ωστόσο, η διαχείριση τέτοιας αλλαγής καθεστώτος χωρίς την πρόκληση ολέθρου θα ήταν τεράστιο έργο για τις κεντρικές τράπεζες. Πέρασαν τον περασμένο χρόνο τονίζοντας τη δέσμευσή τους στους τρέχοντες στόχους τους, που συχνά τίθενται από τους νομοθέτες. Η εγκατάλειψη ενός καθεστώτος και η εγκαθίδρυση ενός άλλου είναι πρόκληση χάραξης πολιτικής μια φορά ανά γενιά. Η αποφασιστικότητα θα ήταν το κλειδί. Στη δεκαετία του 1970, η έλλειψη σαφήνειας σχετικά με τους στόχους της νομισματικής πολιτικής οδήγησε σε άγριες διακυμάνσεις στην οικονομία, βλάπτοντας το κοινό και τους επενδυτές.

Προσγείωση στη πραγματικότητα

Μέχρι στιγμής οι κεντρικοί τραπεζίτες στις πλούσιες χώρες δεν δείχνουν σημάδια αντιστροφής της πορείας τους. Αλλά ακόμα κι αν ο πληθωρισμός πέσει ή εγκαταλείψουν την καταπολέμησή του, οι υπεύθυνοι χάραξης πολιτικής είναι απίθανο να εκτελέσουν αλλαγή κατεύθυνσης. Είτε αυτό οφείλεται στο ότι τα επιτόκια παραμένουν υψηλά, επέρχεται ύφεση, ή η πολιτική εισέρχεται σε ταραχώδη μεταβατική περίοδο, οι επενδυτές έχουν προετοιμαστεί για να απογοητευτούν.