Η ιστορία μπορεί να μας καθοδηγήσει για τις συνέπειες της κατάρρευσης της SVB

Ποιες είναι οι συνέπειες της ταχείας κατάρρευσης της Silicon Valley Bank; Αυτό είναι αναμφισβήτητα το πιο σημαντικό ερώτημα στα παγκόσμια χρηματοοικονομικά δρώμενα. Τι μπορεί να μας πει η οικονομική ιστορία για το τι μπορεί να συμβεί στη συνέχεια;

Πρώτον, η Silicon Valley Bank ήταν ακραία σε πολλά επίπεδα. Οι καταθέσεις είχαν τριπλασιαστεί από το τέταρτο τρίμηνο του 2019 φτάνοντας τα 189 δισ. δολάρια στο τέλος του 2021. Αυτό σε σύγκριση με την ανάπτυξη του κλάδου κατά 37 τοις εκατό την ίδια περίοδο, σύμφωνα με την Autonomous Research.

Η SVB είχε επίσης ασυνήθιστα υψηλή εξάρτηση από εταιρική και VC χρηματοδότηση. Περίπου το 95 τοις εκατό των καταθέσεων της ήταν ανασφάλιστες στο τέλος του περασμένου έτους σε σύγκριση με το ένα τρίτο σε δείγμα μεγάλων τραπεζών των ΗΠΑ. Η πορεία θυμίζει τα hedge funds που εγκατέλειψαν τους κορυφαίους χρηματιστές τους το 2008.

Καθοριστικά, η τράπεζα είχε βάλει ένα σοκαριστικά μεγάλο στοίχημα, χωρίς αντιστάθμιση, σε μακροπρόθεσμα ομόλογα που βρίσκονταν σε ανώτατες τιμές. Τα αυξανόμενα επιτόκια συνέτριψαν τις συναλλαγές και η τράπεζα έμεινε με απραγματοποίητη ζημιά κοντά στα 16 δισ. δολάρια – περισσότερο από τη μετοχική της βάση. Στη συνέχεια, οι εκροές καταθέσεων άρχισαν να το μετατρέπουν σε πραγματική ζημία.

Δεδομένης της εξαιρετικά ιδιότυπης καταθετικής βάσης που στρέφεται στον κλάδο της τεχνολογίας και των υπερμεγέθων συναλλαγών επιτοκίων, η κατάρρευση της SVB μπορεί να μην αποδειχθεί συστημική. «Ένα κακό μήλο δεν τα χαλάει όλα», υποστήριξε ο Νταβίντε Σέρα, επενδυτής και πρώην τραπεζικός αναλυτής, το Σαββατοκύριακο που πέρασε.

Αλλά η αποτυχία έχει να πει μερικά σημαντικά πράγματα για την ευρύτερη τραπεζική αγορά και τις επιπτώσεις για τη Fed.

Η SVB μοιράζεται ορισμένα από τα χαρακτηριστικά της αποτυχίας της Continental Illinois το 1984 — η οποία ήταν τότε η μεγαλύτερη αποτυχία στην τραπεζική ιστορία των ΗΠΑ. Είχε επίσης μια πολύ ασταθή βάση ανασφάλιστων καταθετών —με μεγάλη απόκλιση σε σχέση με τις διεθνείς εταιρικές καταθέσεις— και είχε επίσης ένα εξαιρετικά συγκεντρωμένο χαρτοφυλάκιο δανείων. Ο Πολ Βόλκερ, πρόεδρος της Fed εκείνη την εποχή, επέλεξε τον πραγματισμό, οργανώνοντας μια διάσωση με συνεργασία της κεντρικής τράπεζας και της Federal Deposit Insurance Corporation.

Οι σημερινοί υπεύθυνοι χάραξης πολιτικής ίσως ξαφνιάστηκαν από τον ρυθμό του bank run, αλλά η άμεση απάντηση της πολιτικής θα είναι καθοριστική για τον περιορισμό αυτού του πανικού. Θα πρέπει να δοθεί προτεραιότητα στην εύρεση τρόπου να διατηρηθούν αλώβητοι οι ανασφάλιστοι καταθέτες – κάτι που υποστήριξε ο σημερινός πρόεδρος της Fed Τζέι Πάουελ κατά τη διάρκεια του προγράμματος διάσωσης της Τράπεζας της Νέας Αγγλίας το 1991.

Η ιστορία προτείνει επίσης μερικά άλλα μαθήματα για τους επενδυτές. Πρώτον, οι τράπεζες θα πρέπει να είναι πολύ πιο ευαίσθητες στην απειλή της φυγής των καταθέσεων και να πληρώσουν για τη χρηματοδότηση της αυστηροποίησης των οικονομικών όρων. Ένας τέτοιος ανταγωνισμός θα πρέπει να ωθήσει απότομα τα λεγόμενα «deposit beta», δηλαδή πόση από την αύξηση επιτοκίου μεταβιβάζουν οι τράπεζες. Η Consensus είχε υποθέσει ότι το σωρευτικό deposit beta για αυτόν τον κύκλο σύσφιξης θα ήταν μόνο 40% – αλλά θα μπορούσε εύκολα να ξεπεράσει τους προηγούμενους κύκλους των 55-65%, αν και οι ισχυρότερες τράπεζες δεν θα χρειαστεί να πληρώσουν τόσα πολλά. Τα καθαρά έσοδα από τόκους των τραπεζών θα μειωθούν. Και πιθανότατα θα γίνουν λιγότερο πρόθυμες να δανείσουν, μεταξύ άλλων σε επιχειρήσεις της βιομηχανίας τεχνολογίας, τουλάχιστον προσωρινά.

Οι επενδυτές θα αναζητήσουν οποιαδήποτε άλλα μεγάλα ανοίγματα και αδύναμες καταθετικές βάσεις. Παρά το γεγονός ότι ήταν η 16η μεγαλύτερη τράπεζα των ΗΠΑ, ήταν ατυχές το γεγονός ότι η SVB δεν υποβλήθηκε σε τεστ αντοχής της Fed, ούτε στους διεθνείς τραπεζικούς κανόνες της Βασιλείας για τη ρευστότητα. Η φυγή προς την ποιότητα σημαίνει ότι οι υπεύθυνοι χάραξης πολιτικής θα πρέπει να ενεργήσουν γρήγορα με αξιόπιστα αναχώματα για να ανακόψουν τις εκροές καταθέσεων από άλλα ιδρύματα που τώρα θεωρούνται πιο αδύναμα.

Στη συνέχεια, η κατάρρευση της SVB θα μπορούσε να προμηνύει μια μακροοικονομική αλλαγή καθεστώτος σε αυτήν την τεφλόν οικονομία(σ.σ. μια οικονομία φαινομενικά αδιαπέραστη από οποιεσδήποτε μόνιμες επιπτώσεις από πολιτικές ή οικονομικές αναταραχές). Μετά τη διάσωση της Continental Illinois, ο Βόλκερ είπε στην Επιτροπή Ανοικτών Αγορών της Fed: «Το συμπέρασμα μου είναι ότι δεν έχουμε περιθώρια προς το παρόν για οποιαδήποτε αυστηροποίηση, δεδομένης αυτής της κατάστασης». Μέσα σε έξι μήνες, η Fed μείωσε τα επιτόκια κατά 0,50 ποσοστιαίες μονάδες. Δεδομένου ότι η νομισματική πολιτική έχει “μεγάλη και μεταβλητή υστέρηση”, η Fed είναι πιθανό να γίνει προσεκτική αυτή τη φορά, αλλά μπορεί να επιλέξει να σταματήσει τις αυξήσεις επιτοκίων ή να επιστρέψει στις αυξήσεις επιτοκίων κατά 0,25 ποσοστιαίες μονάδες.

Τέλος, θα μπορούσαν να υπάρξουν μερικά σκληρά μαθήματα για τους παρόχους των λεγόμενων ψηφιακών νομισμάτων, συμπεριλαμβανομένων των stablecoins που είναι συνδεδεμένα με παραστατικά νομίσματα (fiat), σχετικά με την ανάγκη προετοιμασίας για ξαφνικές αναλήψεις πελατών. Και τα σχέδια για τα ψηφιακά νομίσματα της κεντρικής τράπεζας μπορεί επίσης να χαθούν εκτός γηπέδου.

Οι κεντρικοί τραπεζίτες μπήκαν στον κόπο να μας πουν να ανησυχούμε ότι ο μη τραπεζικός τομέας μπορεί να ενέχει κρυφά αποθέματα μόχλευσης. Αλλά αυτό που μας έχει παραξενέψει είναι αυτό που βρίσκεται πάντα στο επίκεντρο μιας τραπεζικής κρίσης — μια υπερβολική έκθεση σε μια μεγάλη κατηγορία περιουσιακών στοιχείων που θεωρείται ότι είναι χαμηλού κινδύνου, σε αυτήν την περίπτωση, κίνδυνος επιτοκίου για τα ομόλογα των ΗΠΑ. Η υποχώρηση από τα αντισυμβατικά μέτρα της κεντρικής τράπεζας πάντα θα είναι εξαιρετικά δύσκολη. Η SVB απλώς το έκανε πολύ πιο δύσκολο.

Ο Huw van Steenis είναι αντιπρόεδρος της Oliver Wyman και πρώην επικεφαλής της παγκόσμιας τραπεζικής έρευνας στη Morgan Stanley