Αγορά Ομολόγων: Οι κυβερνήσεις βγαίνουν για δανεισμό- Πού είναι το πρόβλημα

Στις αγορές ομολόγων υπάρχει διάχυτη η ανησυχία για τις εκδόσεις δημόσιου χρέους των δυτικών κυβερνήσεων, με τις οποίες θα χρηματοδοτήσουν τις δαπάνες για βιομηχανικές επενδύσεις, τη μετάβαση στην πράσινη οικονομία και φυσικά να καλύψουν τα ελλείμματα του προυπολογισμού. Αν και η ανησυχία εστιάζεται στο κατά πόσο οι επενδυτές θα μπορούσαν να αγοράσουν όλο αυτό των πλήθος των ομολογιακών τίτλων, ωστόσο, σύμφωνα με έρευνα της Wall Street Journal, το ουσιαστικό πρόβλημα είναι αν το ίδιο το σύστημα μπορεί να αντέξει τον όγκο των εκδόσεων.

Το δημόσιο χρέος στις πλούσιες χώρες πρόκειται να φθάσει το 116% του ΑΕΠ το 2028 από 112% το 2022, σύμφωνα με τις προβλέψεις του Διεθνές Νομισματικού Ταμείου.

Ομόλογα ΗΠΑ: Οι υψηλές αποδόσεις μπορεί να βάλουν φρένο στην αύξηση των επιτοκίων

Οι ΗΠΑ, που ανακοίνωσαν έλλειμμα μαμούθ, που άγγιξε τα 1,7 τρισ. δολάρια τον Σεπτέμβριο, ανακοίνωσε την προηγούμενη εβδομάδα το δανειακό της πρόγραμμα για το επόμενο τρίμηνο, με εκδόσεις μακροπρόθεσμων τίτλων. Το πρόγραμμα ήταν χαμηλότερο από το αναμενόμενο , δημιουργώντας αίσθηση ανακούφισης στους επενδυτές, η οποία αποτυπώθηκε στην αποκλιμάκωση των 10ετών και 30 ετών αμερικανικών ομολόγων, οι οποίες είχαν φθάσει στο υψηλότερο επίπεδο των τελευταίων 16 χρόνων.

Ωστόσο η νευρικότητα παραμένει στις παγκόσμιες αγορές ομολόγων, καθώς οι επενδυτές βρίσκονται αντιμέτωποι με την αύξηση της προσφοράς του δημοσίου χρέους. Ο λόγος είναι ότι σε ένα περιβάλλον υψηλών πληθωριστικών πιέσεων και επιτοκίων δεν είναι πρόθυμοι να αγοράσουν ομολογιακούς τίτλους.

Ωστόσο, οι τελικοί αγοραστές του χρέους είναι απίθανο να εξαφανιστούν, σημειώνει η Wall Street Journal δεδομένου ότι τα κρατικά ελλείμματα δημιουργούν αυτόματα τις ίδιες τις αποταμιεύσεις που στη συνέχεια διοχετεύονται σε χρηματοοικονομικά περιουσιακά στοιχεία. Το πραγματικό ζήτημα βρίσκεται στο ίδιο το σύστημα και κυρίως σε αυτό που μεταφορικά ονομάζεται  «χρηματοπιστωτικά υδραυλικά συστήματα» που προορίζονται να κάνουν όλα αυτά να συμβούν τα οποία όμως αντιμετωπίζουν σημαντικά προβλήματα.

Οι τράπεζες ο άξονας του συστήματος

Οι βασικοί διαπραγματευτές της Ομοσπονδιακής Τράπεζας των ΗΠΑ – οι τράπεζες που αγοράζουν τα ομόλογα σε δημοπρασίες και στη συνέχεια δημιουργούν αγορές γι’ αυτά – είναι ο άξονας αυτού του συστήματος στις ΗΠΑ. Πριν από τη χρηματοπιστωτική κρίση του 2008, ήταν καθαροί πωλητές κρατικών ομολόγων, σύμφωνα με τα επίσημα στοιχεία, πράγμα που σημαίνει ότι στην πραγματικότητα έπρεπε να δανειστούν ομόλογα από τους επενδυτές.

Έκτοτε, η αύξηση της έκδοσης χρέους τους ανάγκασε να αγοράζουν περισσότερα κρατικά ομόλογα από όσα μπορούν να πουλήσουν.

Όπως καταγράφουν οι Wenxin Du, Benjamin Hébert και Wenhao Li σε ένα πρόσφατα δημοσιευμένο έγγραφο, αυτό έχει μεγάλες επιπτώσεις. Για τα 10ετή και μεγαλύτερης διάρκειας ομόλογα, οι αποδόσεις έχουν περάσει από το επίπεδο να διαπραγματεύονται κάτω από τις αποδόσεις των συμβάσεων ανταλλαγής επιτοκίων (swaps)  στο επίπεδο που είναι υψηλότερες από αυτές. Οι traders αντισταθμίζουν την έκθεσή τους στις τιμές των ομολόγων με swaps και εισπράττουν τη διαφορά μεταξύ των δύο, οπότε χρειάζονται μεγάλη διαφορά στις αποδόσεις σε σχέση με τα επιτόκια των swaps για να δικαιολογήσουν τη διατήρηση ενός μεγάλου αποθέματος κρατικών ομολόγων.

Επομένως, θα ήταν λογικό για την αμερικανική κυβέρνηση να μειώσει τις μακροπρόθεσμες εκδόσεις. Για τα 30ετή αμερικανικά ομόλογα, το κόστος δανεισμού είναι τώρα 0,6 % υψηλότερο από τα επιτόκια swap.

Οι ρυθμίσεις και τα hedge funds

Το άλλο πρόβλημα είναι ότι οι χρηματοπιστωτικοί κανονισμοί μετά την κρίση δεν επιτρέπουν στις τράπεζες να απορροφούν απεριόριστα ομόλογα. Η «ποσοτική χαλάρωση» των κεντρικών τραπεζών κάλυπτε το κενό που υπήρχε αλλά όχι πλέον. Η Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ και η Τράπεζα της Αγγλίας πωλούν ενεργά ομόλογα ενώ στα σχέδια της  Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας συζητιέται σύντομα να σταματήσει να επανεπενδύει τα έσοδα από τις αγορές των ομολόγων κατά την διάρκεια της πανδημίας.

Σε αυτό το σημείο θα μπορούσε να παρέμβει ένας τύπος επενδυτή, που κινείται με λιγότερες ρυθμίσεις από ότι τα τραπεζικά ιδρύματα. Ο λόγος για τα Hedge Fund,  τα κεφάλαια αντιστάθμισης κινδύνου. Τα στοιχεία της αμερικανικής Επιτροπής Συναλλαγών Συμβολαίων Μελλοντικής Εκπλήρωσης Εμπορευμάτων δείχνουν ότι τα στοιχήματα των επενδυτών με μόχλευση έναντι των συμβολαίων μελλοντικής εκπλήρωσης των αμερικανικών ομολόγων κυμαίνονται σε υψηλό όλων των εποχών, πιθανότατα λόγω του ότι ενεργούν ως έμποροι αγοράζοντας ομόλογα του Δημοσίου και πουλώντας συμβόλαια μελλοντικής εκπλήρωσης του Δημοσίου.

Όμως, όπως προειδοποίησε η Τράπεζα Διεθνών Διακανονισμών με έδρα τη Βασιλεία σε έκθεσή της τον Σεπτέμβριο, πρόκειται για μια επικίνδυνη συναλλαγή που μπορεί γρήγορα να διαλυθεί. Όταν οι ανησυχίες για την πανδημία χτύπησαν τον Μάρτιο του 2020, στην αγορά των αμερικανικών ομολόγων έγιναν μαζικές πωλήσεις.  Οι επενδυτές σοκαρίστηκαν επειδή ένα περιουσιακό στοιχείο, που θεωρείται ασφαλές καταφύγιο θα έπρεπε να ανατιμηθεί σε περιόδους προβλημάτων. Τα funds και οι έμποροι που έχασαν τη μόχλευση είχαν το το αντίθετο αποτέλεσμα.

Τα πράγματα είναι λίγο διαφορετικά στο εξωτερικό. Στην Ιαπωνία, η αγορά ομολόγων από την κεντρική τράπεζα συνεχίζεται, παρά τις πρόσφατες τροποποιήσεις. Στην ευρωζώνη, η γερμανική λιτότητα έχει περιορίσει την προσφορά υπερασφαλών ομολόγων. Στο Ηνωμένο Βασίλειο, οι ρυθμιστικές αρχές δημιούργησαν ακόρεστη επιθυμ΄θια για μακροπρόθεσμους τίτλους μεταξύ των συνταξιοδοτικών ταμείων, τα οποία ωστόσο κατέρρευσαν πέρυσι με θεαματικό τρόπο, οδηγώντας στην απομάκρυνση της πρωθυπουργού Λιζ Τρας.

Ποιος θα καλύψει το κενό

Παρ’ όλα αυτά, το συμπέρασμα ισχύει παντού: Ο ιδιωτικός τομέας μπορεί να μην είναι σε θέση να παράσχει τόση ρευστότητα στην αγορά ομολόγων όση ανάγκη έχουν τα δημοσιονομικά σχέδια των κρατών.

Οι επενδυτές που αγοράζουν και διατηρούν τους τίτλους θα μπορούσαν να αναλάβουν με ασφάλεια μεγαλύτερο μέρος του φορτίου των εκδόσεων. Ωστόσο, οι θέσεις των αμερικανικών διαπραγματευτών συσχετίζονται ιστορικά αρνητικά με την απότομη καμπύλη απόδοσης των ομολόγων, πράγμα που σημαίνει ότι οι εν λόγω αγοραστές πραγματικού χρήματος μπαίνουν στο παιχνίδι μόνο όταν οι αποδόσεις των ομολόγων υπερβαίνουν σημαντικά από τις αποδόσεις που δίνουν τα μετρητά στην τράπεζα. Αυτό έχει αρχίσει να συμβαίνει: Οι  έμποροι έχουν τιμολογήσει τα μακροπρόθεσμα ομόλογα με έκπτωση, γεγονός που έχει οδηγήσει σε αύξηση του “term premium”, δηλαδή την πρόσθετη αποζημίωση που ζητούν οι επενδυτές για τη διακράτηση επενδύσεων μεγαλύτερης διάρκειας, οδηγώντας σε υψηλότερο κόστος δανεισμού και επιβαρύνοντας την αγορά μετοχών.

«Μπορεί να χρειαστεί λίγος χρόνος για να επαναπροσδιοριστούν οι ισορροπίες αυτών των χαρτοφυλακίων ως απάντηση στις μεταβαλλόμενες επενδυτικές ευκαιρίες, εξηγεί ο Du, ο οποίος είναι καθηγητής χρηματοοικονομικών στο Columbia Business School.

Η  λύση θα μπορούσε βρίσκεται στα χέρια των εταιρειών. Θα μπορούσαν να βοηθήσουν τις τράπεζες να παρακάμψουν το πρόβλημα που απορρέει από το ρυθμιστικό πλαίσιο προωθώντας «χρηματοδοτούμενες» συμφωνίες επαναγοράς. Ή θα μπορούσε να υπάρξει μια εξαίρεση από τους κανόνες μόχλευσης, όπως έκαναν η Fed και η ΕΚΤ κατά τη διάρκεια της πανδημίας. Τον Σεπτέμβριο, η Τράπεζα της Αγγλίας  ανακοίνωσε διευκόλυνση ρευστότητας για μη τραπεζικά χρηματοπιστωτικά ιδρύματα.

Ίσως και οι κεντρικές τράπεζες θα αγόραζαν και πάλι ομόλογα. Αλλά οι αντιστάσεις ενεργοποιούνται μόνο μετά από σοβαρές διαταραχές της αγοράς.

Μπορεί να αποδειχθεί ότι οι «εκδικητές ομολόγων» δεν είναι τόσο επικίνδυνοι όσο οι «διαχειριστές αποθηκών ομολόγων», καταλήγει η WSJ.