UBS: Γιατί βλέπει δύο μειώσεις επιτοκίων από την ΕΚΤ

Αποκωδικοποιώντας την απόφαση της ΕΚΤ που μείωσε τα επιτόκια κατά 25 μονάδες βάσης και την συνέντευξη της προέδρου, Κριστίν Λαγκάρντ, η UBS εκτιμά ότι η κεντρική τράπεζα θα μειώσει τα επιτόκια ξανά τον Απρίλιο και τον Ιούνιο, μειώνοντας το επιτόκιο καταθέσεων στο 2%.

Η τράπεζα εστιάζει στην αβεβαιότητα των προοπτικών που οδηγεί την ΕΚΤ να αποφασίζει σε κάθε συνεδρίαση για τη νομισματική πολιτική που ισχύει ιδιαίτερα αυτή τη στιγμή, καθώς οι προοπτικές της ανάπτυξης είναι θολές και η πρόβλεψη για τον πληθωρισμό αναθεωρήθηκε ανοδικά. Ωστόσο οι οικονομολόγοι της UBS εκτιμούν ότι η αποπληθωριστική διαδικασία βρίσκεται σε καλό δρόμο.

Η νομισματική χαλάρωση, η δημοσιονομική πολιτική και η πιθανή κατάπαυση του πυρός στην Ουκρανία εξακολουθούν να υποστηρίζουν τις αγορές μετοχών και ομολόγων της Ευρωζώνης, αναφέρει η έκθεση της UBS. Στις μετοχές, αυτό ευνοεί μια επιλεκτική προσέγγιση με τους οικονομολόγους  να προτείνουν την απόκτηση έκθεσης στον DAX μέσω δομημένων στρατηγικών.

Όσον αφορά τα ομόλογα οι οικονομολόγοι αναμένουν ότι οι τίτλοι μακράς διάρκειας θα παραμείνουν πιθανότατα ευμετάβλητα στην πορεία προς την οριστικοποίηση αυτών των νέων προγραμμάτων δαπανών, θεωρώντας ότι αυτό αποτελεί ευκαιρία αγοράς για τα ποιοτικά εταιρικά ομόλογα μεσαίας διάρκειας.

Μετά το πρόσφατο ράλι του EURUSD πάνω από το 1,07, προβλέπουν ότι η ανοδική πορεία είναι περιορισμένη και ότι μια υποχώρηση φαίνεται πιθανή. Σε αυτό το πλαίσιο, εκτιμούν ότι οι κερδοσκοπικοί λογαριασμοί έχουν μετατραπεί οριακά σε καθαρά long στο EUR, καθώς τα shorts έχουν εκτοπιστεί.

Οι διαφορετικές προβλέψεις για την ΕΚΤ

Η UBS εντάσσεται στην ομάδα που αναμένουν ότι η κεντρική τράπεζα θα μειώσει τα επιτόκια δύο φορές μέχρι τον Ιούνιο. Ωστόσο αν η λέξη αβεβαιότητα χρησιμοποιήθηκε πολλές φορές από την Λαγκάρντ για να περιγράψει το πλαίσιο των επόμενων αποφάσεων φαίνεται ότι έχει περάσει και στις προβλέψεις των τραπεζών, που αποκλίνουν μεταξύ τους.

Η Nomura αναμένει ότι η ΕΚΤ θα προχωρήσει μόνο σε μια μείωση των επιτοκίων.

«Η ΕΚΤ πέτυχε μια ουδέτερη έως οριακά περιοριστική μείωση των επιτοκίων. Πιστεύουμε ότι η αλλαγή στη διατύπωση σχετικά με τον περιορισμό είναι στο περιθώριο πιο γερακίσια από ό,τι περιμέναμε», ανέφεραν οικονομολόγοι της σε σημείωμα αργά την Τρίτη.

Νωρίτερα αυτή την εβδομάδα, η χρηματιστηριακή εταιρεία μείωσε τις προοπτικές μείωσης των επιτοκίων της ΕΚΤ σε δύο μειώσεις από τέσσερις το 2025, επικαλούμενη τον αντίκτυπο της πιθανής δημοσιονομικής χαλάρωσης στη Γερμανία.

‘Αλλες χρηματιστηριακές εταιρείες, συμπεριλαμβανομένων των Goldman Sachs, Morgan Stanley και Barclays διατήρησαν τις προβλέψεις τους για δύο μειώσεις επιτοκίων μέχρι τα μέσα του έτους.

Η BofA Global Research βλέπει τέσσερις μειώσεις επιτοκίων  τον Απρίλιο, τον Ιούνιο, τον Ιούλιο και τον Σεπτέμβριο. Ωστόσο, προσέθεσε «Εξακολουθούμε να πιστεύουμε ότι τα στοιχεία θα αναγκάσουν τελικά την ΕΚΤ να κάνει περικοπές καταθέσεων στο 1,5%, αλλά οι κίνδυνοι παύσης καθ’ οδόν έχουν αυξηθεί».

Από την άλλη πλευρά, η Societe Generale αναμένει μείωση 25 μονάδων βάσης τον Απρίλιο, ακολουθούμενη από παύση τον Ιούνιο, ενώ η Daiwa Capital Markets αναμένει παύση στη συνεδρίαση τον επόμενο μήνα.

Η έκθεση της UBS

Επισκόπηση της ΕΚΤ: Φαινομενική αβεβαιότητα

Η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα (ΕΚΤ) μείωσε τα επιτόκια κατά 25 μονάδες βάσης στη συνεδρίαση του Μαρτίου, με αποτέλεσμα το επιτόκιο καταθέσεων να διαμορφωθεί στο 2,5%, σύμφωνα με τις προσδοκίες μας και τις προσδοκίες της αγοράς. Το αρχικό δελτίο Τύπου θεωρήθηκε κάπως «γερακίσιο», αλλά καθώς εκτυλίχθηκε η συνέντευξη Τύπου που το συνόδευε, κατέστη σαφές ότι το Διοικητικό Συμβούλιο επιθυμεί να διατηρήσει κάποια προαιρετικότητα όσον αφορά τον χρόνο και την έκταση της μελλοντικής χαλάρωσης της πολιτικής. Ως εκ τούτου, οι επενδυτές που αναζητούσαν περισσότερη σαφήνεια σχετικά με το αν θα ακολουθήσει νέα μείωση των επιτοκίων τον Απρίλιο, πιθανότατα θα απογοητευτούν από τη σημερινή συνεδρίαση. Ωστόσο, με τον αποπληθωρισμό να βρίσκεται ακόμη σε καλό δρόμο, δεν βλέπουμε ιδιαίτερο λόγο για την ΕΚΤ να διακόψει τον κύκλο μείωσης των επιτοκίων της τον επόμενο μήνα.

Χαμηλότερη ανάπτυξη, αλλά «πρωτοφανής» αβεβαιότητα

Ένας λόγος για τον οποίο αυτή η συνεδρίαση αναμενόταν με ανυπομονησία είναι η νέα σειρά προβλέψεων που καταρτίστηκε από το προσωπικό της ΕΚΤ, η οποία θα μπορούσε να υποδηλώσει τις προθέσεις του Διοικητικού Συμβουλίου για τις επόμενες συνεδριάσεις. Τελικά, πήραμε ένα ανάμεικτο μήνυμα: Ενώ η ανάπτυξη χαρακτηρίστηκε χαμηλότερη για τα επόμενα δύο χρόνια λόγω της ασθενέστερης δυναμικής των επενδύσεων και του εμπορίου, που εν μέρει αντανακλά την αυξανόμενη αβεβαιότητα σχετικά με την εμπορική πολιτική, η πρόβλεψη για τον γενικό πληθωρισμό αυξήθηκε από 2,1% σε 2,3% ετησίως φέτος λόγω της αύξησης των τιμών της ενέργειας. Σε βασική βάση, η οποία αφαιρεί τις ασταθείς τιμές της ενέργειας και των τροφίμων, οι προβλέψεις υπέστησαν επίσης μικτές αναθεωρήσεις (Διάγραμμα 1). Σε γενικές γραμμές, ωστόσο, η ανακοίνωση εξακολουθεί να δείχνει ότι η ΕΚΤ θα επιτύχει εγκαίρως τον στόχο της για τον πληθωρισμό και υποδηλώνει ότι είναι σκόπιμη η περαιτέρω μείωση των επιτοκίων.

Ωστόσο, όσο ενδιαφέρουσα και αν είναι η αφήγηση αυτών των διορθώσεων, αυτό που δεν μας λένε είναι αυτό που μπορεί να έχει μεγαλύτερη σημασία για τη μελλοντική πορεία της πολιτικής. Με την οικονομία να αντιμετωπίζει ένα επίπεδο αβεβαιότητας που ορισμένα μέλη του Διοικητικού Συμβουλίου χαρακτήρισαν «πρωτοφανές» υπό το πρίσμα του εξελισσόμενου εμπορικού, δημοσιονομικού και ενεργειακού τοπίου, οι προβλέψεις κινδυνεύουν να παρωχηθούν όχι πολύ καιρό μετά τη δημοσίευσή τους. Πράγματι, ήδη κατά τη διάρκεια της συνέντευξης Τύπου, η πρόεδρος Λαγκάρντ προειδοποίησε για την υψηλότερη πρόβλεψη για τον πληθωρισμό φέτος με αναφορά στην πρόσφατη αντιστροφή των τιμών της ενέργειας. Ξεκαθάρισε επίσης ότι η πρόσφατη ανακοίνωση σχετικά με τη δημοσιονομική πολιτική από τη Γερμανία  δεν έχει ακόμη ενσωματωθεί στις προβλέψεις.

Έτσι, ενώ οι παρατηρητές της ΕΚΤ θα έπρεπε να έχουν συνηθίσει μέχρι τώρα την προσέγγιση της κεντρικής τράπεζας «συνεδρίαση προς συνεδρίαση», αυτό ισχύει ιδιαίτερα αυτή τη στιγμή. Ωστόσο, αφήνοντας στην άκρη κάποιες από αυτές τις αβεβαιότητες που μπορούν να επιλυθούν μόνο με την πάροδο του χρόνου, μας παρηγορεί το γεγονός ότι τα εισερχόμενα στοιχεία φαίνεται να επιβεβαιώνουν την άποψη της ΕΚΤ για μια εδραιωμένη αποπληθωριστική τάση. Σε συνδυασμό με τους καθοδικούς κινδύνους για την ανάπτυξη βραχυπρόθεσμα, αυτό θα πρέπει να παρέχει περιθώρια για τη συνέχιση του κύκλου περικοπών τον Απρίλιο.

Λιγότερο, αλλά εξακολουθεί να είναι περιοριστική

Το μεγαλύτερο μέρος της προσοχής επικεντρώθηκε στην αλλαγή της διατύπωσης του δελτίου Τύπου για την ανακοίνωση της απόφασης πολιτικής, το οποίο πρότεινε ότι η πολιτική είναι «σημαντικά λιγότερο περιοριστική» από ό,τι προηγουμένως. Όταν πιέστηκε για την όχι και τόσο διακριτική αλλαγή στον τόνο, η πρόεδρος Λαγκάρντ εξήγησε ότι, σε πρώτη φάση, πρόκειται απλώς για μια δήλωση του αυτονόητου, δεδομένου ότι τα επιτόκια είναι κατά 150 μονάδες βάσης χαμηλότερα από την κορύφωσή τους. Ωστόσο, η Λαγκάρντ συνέχισε στη συνέχεια να εξηγεί ότι η αιτιολόγηση γι’ αυτό μπορεί επίσης να βρεθεί στα στοιχεία δανεισμού. Όπως φαίνεται στο διάγραμμα 2, η αύξηση των δανείων τόσο για τα νοικοκυριά όσο και για τις επιχειρήσεις έχει βελτιωθεί καθώς οι νομισματικές συνθήκες έχουν χαλαρώσει.

Αναμφισβήτητα, η ζήτηση για δανεισμό έχει ανακάμψει τους τελευταίους μήνες, αλλά αυξάνεται μόνο με ρυθμό μικρότερο από 1% για τα νοικοκυριά και λιγότερο από 2% ετησίως για τις επιχειρήσεις. Επιπλέον, υπάρχει μεγάλη αβεβαιότητα σχετικά με τις προοπτικές από εδώ και πέρα, γεγονός που θα μπορούσε να επιβαρύνει τη ζήτηση δανεισμού τόσο για τις επιχειρήσεις όσο και για τα νοικοκυριά. Ως εκ τούτου, προειδοποιούμε ενάντια σε μια υπερβολικά γερακίσια ερμηνεία της αλλαγής της γλώσσας.

Επιπτώσεις για τους επενδυτές

Η σημερινή δήλωση και η συνέντευξη Τύπου δεν προκάλεσαν πολλές εκπλήξεις. Η αβεβαιότητα παραμένει υψηλή όχι μόνο για την οικονομία και τον πληθωρισμό, αλλά και για το χρόνο και την έκταση των μελλοντικών μειώσεων των επιτοκίων. Ωστόσο, η συνεχιζόμενη νομισματική χαλάρωση, η δημοσιονομική πολιτική και μια πιθανή κατάπαυση του πυρός στην Ουκρανία τους επόμενους μήνες παραμένουν υποστηρικτικά για τις αγορές μετοχών και ομολόγων της Ευρωζώνης. Στις μετοχές, αυτό ευνοεί μια επιλεκτική προσέγγιση, κατά την άποψή μας, και συνεχίζουμε να συνιστούμε την απόκτηση έκθεσης στον DAX μέσω δομημένων στρατηγικών ή, πιο επιλεκτικά, μέσω του θέματος «Έξι τρόποι επένδυσης στην Ευρώπη». Εναλλακτικά, εξακολουθούμε να θεωρούμε ελκυστικό τον βιομηχανικό τομέα της EMU, καθώς και τις μικρές και μεσαίες κεφαλαιοποιήσεις της EMU.

Στα ομόλογα, μετά το απότομο sell-off με αφορμή τη δημοσιονομική ανακοίνωση της Γερμανίας, ελλείψει πρόσθετων σοκ στην οικονομική ανάπτυξη ή γεγονότων που αυξάνουν το φορτίο χρέους, πιστεύουμε ότι η χώρα θα διατηρήσει τις πιστοληπτικές της αξιολογήσεις Aaa/AAA. Ενώ τα ομόλογα μακράς διάρκειας θα παραμείνουν πιθανότατα ευμετάβλητα στην πορεία προς την οριστικοποίηση αυτών των νέων προγραμμάτων δαπανών, θεωρούμε ότι αυτό αποτελεί ευκαιρία αγοράς για τα ποιοτικά εταιρικά ομόλογα μεσαίας διάρκειας και αναμένουμε ότι οι αποδόσεις θα μειωθούν, ενισχύοντας τις αναμενόμενες συνολικές αποδόσεις σε μεσαία μονοψήφια ποσοστά κατά τους επόμενους 12 μήνες.

Όσον αφορά το ευρώ, η αβεβαιότητα παραμένει, με τον κύριο κίνδυνο να είναι η απειλή των δασμών. Τις τελευταίες ημέρες, οι αμερικανικές αρχές επέβαλαν δασμούς 25% σε ορισμένες εισαγωγές από τον Καναδά και το Μεξικό, καθώς και επιπλέον 10% σε επιλεγμένα κινεζικά προϊόντα. Πιστεύουμε ότι είναι μόνο θέμα χρόνου να υποβληθούν οι ευρωπαϊκές εξαγωγές σε παρόμοια μεταχείριση, γεγονός που πιθανότατα θα ασκήσει καθοδικές πιέσεις στο EURUSD. Μετά το πρόσφατο ράλι του EURUSD πάνω από το 1,07, πιστεύουμε ότι η ανοδική πορεία είναι περιορισμένη και ότι μια υποχώρηση φαίνεται πιθανή. Σε αυτό το πλαίσιο, πιστεύουμε επίσης ότι οι κερδοσκοπικοί λογαριασμοί έχουν μετατραπεί οριακά σε καθαρά long στο EUR, καθώς τα shorts έχουν εκτοπιστεί.